合规问题频现 医疗服务企业IPO路在何方？

（原标题：合规问题频现 医疗服务企业IPO路在何方？）

最近，IPO成了医疗服务领域的关键词。

在微医、健康160接连曝出启动IPO之际，中国平安1月29日晚发布公告称，已向香港联交所申请批准平安健康医疗科技有限公司(即“平安好医生”)在主板分拆或独立上市，敲响了2018年互联网医疗服务商冲击上市的钟声。

平安医疗板块投资方IDG资本医疗投资负责人向21世纪经济报道记者独家透露：“平安医疗健康管理公司也计划在2019或2020年港股上市，新一轮融资7亿美元左右。因为其业务主要是管理医保，可拿到医疗数据并设计成保险产品卖给保险公司，所以成立时间不长但增长很快。”

上市热潮也出现在传统医疗服务领域，如马化腾概念股希玛眼科近期上市并迎来热炒。不过，有精神病院上市第一股之称的康宁医院上市折戟，给连续IPO泼了一盆冷水，医疗服务企业能否上市、如何上市成为热议焦点。

一直以来，以大投入、长周期、高门槛著称的医疗服务企业IPO失败不曾间断。个中原因，不只是因为IPO审核趋严，回扣、成本合法合规、医保控费等行业特性，注定医疗服务企业IPO之路并不顺利。

医疗投资热潮

从2017年底开始，互联网医疗服务商融资、冲刺上市的消息便不绝于耳，先后披露的有健康160重启A股IPO、微医正在进行内部IPO重组，随后就是平安好医生计划港股上市。

作为互联网医疗创业大军的一员，健康之路董事郑楠认为，医改的推进促使医疗服务业态演变：“医疗投资生态中有很多是体制内资源，基于医药反腐、医药分家等改革，体制内的资源尤其是医生的收入结构发生很大变化，大家都有把资源从体制内溢出来的需求，给互联网医疗带来机会。”

在此背景下，互联网医疗创业此起彼伏，也曾在2014年至2015年引爆一股热潮。时至今日，优质互联网医疗标的依旧深受资本青睐，康弘药业南区总监聂四江表示：“制药业在销售方面非常痛苦，政策的改变，给药品在医疗机构的销售策略带来障碍，通过互联网+让药品、服务与医疗机构对接。”

几乎同时形成热潮的还有传统医疗服务领域的投融资、并购，传统医疗服务以公立医院为主体，集聚大量优质医疗资源，包括稀缺的医生资源，长期在医疗服务市场占据主导地位。

这一领域的坚冰在近几年来也随着社会办医、公立医院改制、PPP等推动下逐渐融化。不过这一领域参与门槛很高，原先由华润、中信等央企主导，后来泰康人寿、阳光保险、中国人寿等险资也频频出手，现在则又有新的参与者加入。

康臣药业医院投资部总经理胡永鹏表示不会参与PPP，参与企业医院改制也比较难。他说：“有一个特别大的问题是，公立医院院长还是倾向于大型国有企业，也为了避免国有资产流失、职工安置以及改制后的责任管理等问题。”

民营医院的投资并购门槛相对低一些，但存在标的多、质量不高、品牌形象差等问题。阳普医疗医疗事业部总经理田柯指出：“项目、医院有很多，但怎么把优秀的管理人才、技术人才整合起来，还在摸索中。如果整合不了，再优秀的项目打包、上市估计都做不了。”

而医疗服务行业的高门槛，使医疗投资形成一个圈子，圈子里，医院管理人才、投资人互相流动，各自摸着石头过河。最终出钱的投资人不一定了解医疗产业，医院管理背景的人才不一定懂投资。

田柯就属于半路出家，他说：“我做医院管理出身，以为是在企业做了医院转制、PPP、并购几家医院之后让我来管理医院，结果发现还没有医院，就赶紧带着我的团队学习并购、考试。”

胡永鹏也是类似：“我之前以为我是来管医院的，来了之后发现要投资、收购医院。我们看了公立、民营，大大小小的医院，最后决定产业链布局，下一步怎么走也在探索中。”

投资人则需要医疗背景加持。安赐资本副总裁颜伟华直言：“我们对医疗投资比较谨慎，因为对医疗专业理解力不足，但整体看好医疗服务市场。”

IPO的合规隐患

跟风风火火的投资形成鲜明对比的是，医疗服务领域IPO成功案例不多。

火石创造数据指出，2017年投资案例最多的细分领域为医疗服务，投资案例达353笔，占比37.28%。但2017年中国医疗健康产业47家企业成功IPO上市企业中，医疗服务企业仅有4家。

久银控股总裁助理陈栋伟也指出，上市企业中有不少医疗企业，但真正独立IPO上市的只有爱尔眼科一家，慈铭体检、佳美口腔等都想上A股，最后不了了之。“加上这次寄予厚望的康宁医疗上市失败，我们都在疑惑，医疗企业是否还能独立上市。”

企业上市失败的原因各有差异，但合规问题屡屡被提及。长江证券广州分公司总裁助理肖必杰指出，现在对上市企业盈利真实性，包括法务、税务等合法合规要求比较高，给医疗服务企业IPO造成比较大的困难。

“药品供应在回扣问题上一抓一大把，回扣、合法合规很难做到位，造成现在医疗服务行业上市较难。另外就是关联交易，对大股东利益输送监管比较严格，这个要事先规避。”肖必杰说。

田柯则回忆：“两年时间我们看了170家医院，最后因为价格、财务、法务法规、营销规范等问题，看上的不到五家。有一些医院是用预售款的模式，永远无法盈利。”

医保控费也给医疗企业上市带来考验。颜伟华指出：“康宁上市失败的一个核心是医保占比在50%以上，现在社会资本办医都在申请进医保，如果持续提升这个比例，控费压力很大。不像眼科、口腔医院等很多都是自费项目。整体来说医疗需要用时间换空间，是可持续盈利的非周期行业，而不是暴利行业。这几年投资风吹得比较猛，大家要再等几年。”

虽然问题重重，但标的的估值却未见下降。陈栋伟指出：“医疗项目很多质地不是特别好，但是估值却非常高，很多民营医院的PE值已超过20倍甚至更高，有的形成一、二级市场倒挂现象，给投资人造成很大疑惑。”

对此，新三板智库董事长罗党论认为：“2018年医疗企业IPO不是个美好的事，因为失败率太高。”阳和投资总经理黎晓明指出：“医疗企业从2014年到2017年在二级市场没有太大行情，这会影响市场的产业并购，现在很多标的会优先选择IPO，如果IPO失败再选择并入上市公司的意愿非常强。”