央行进行4630亿元MLF操作 释放五大信号

“降准置换MLF”预期落空 央行打出MLF组合拳用意何在？

继6月1日央行宣布扩大MLF担保品范围之后，今日央行超额投放MLF。今日开展了MLF操作4630亿元，对冲到期后MLF余额新增2035亿元。这一套“扩大担保品范围+超额续作”的MLF组合拳，替代了原先市场期待的“降准置换MLF”操作，央行用意何在呢？年中降准预期是否仍存？

从市场解读来看，MLF组合拳比降准更适合当前经济环境和市场需求。光大证券固收研究团队指出，与降准相比，“扩大担保品范围+MLF续作”更具有针对性。此次扩大MLF担保品范围，突出了小微企业债、绿色债以及小微企业贷款、绿色贷款并优先接受为担保品，有利于引导金融机构加大对小微企业、绿色经济等领域的支持力度，缓解小微企业融资难、融资贵问题。此外，此次央行将AA+、AA级公司信用类债券纳入MLF担保品范围，也显示出央行积极平抑信用债市场恐慌、恢复债券直接融功能的意图，可以帮债券市场更快地走出“信用收缩-违约”闭环，更加健康地发展。

市场对于年中降准预期和看法也发生改变。光大证券进一步指出，在当前背景下降准的弊大于利，此时采用“扩大担保品范围+MLF续作”的组合拳更为合理。部分投资者认为，降准可以起到稳定经济增长和抑制债券违约这两方面的作用。但是，当前进行全局性货币政策放松的迫切性并不高，而且结构性工具对化解违约更为有效。此外，降准有可能造成流动性的过于宽松，这会带来一些负面作用，例如加大债市和国企的杠杆率、使人民币汇率重新积聚压力。

中金固收研究团队认为，降准置换MLF的优势在于进一步降低目前法定存款准备金率，提高存款和贷款之间货币创造的货币乘数，使得表内运作更为顺畅，同时降低银行负债端成本。但政策的选择也要看需要看其副作用。如果降准置换MLF释放的信号过强，可能会进一步压低货币市场利率，使得金融杠杆容易再度提升，与目前金融防风险和去杠杆的大背景背离。

同时降准置换MLF被不少市场误解，认为是放水，容易刺激房地产热度上升。更主要的是如果狭义流动性放的过松，货币市场利率降幅过大，可能会出现美联储加息背景下，中美利差持续压缩，脱离了80-100个基点的舒适区间，导致人民币资产吸引力下降和汇率压力上升。尤其是考虑到近期美元走强的背景下，容易导致人民币贬值预期升温，不利于人民币整体稳定。从这一角度来看，货币政策放松的空间会受到制约。MLF加上MLF担保品扩容的组合拳政策成为兼顾各目标的最现实选择。

大方向上来看，中金认为仍有必要降准置换MLF，从而一定程度缓解目前法定比例偏高，存款派生效率不高以及存款实际成本偏高的问题。但关键是时机的选择，政策层面可能倾向于把子弹留在更关键的时刻使用。毕竟目前经济的高频数据显示经济动能并不弱，中上游大型企业的利润增速仍保持高位，如果很快将降准置换MLF的对市场的提振红利使用完，那么后续在经济再度面临下行压力的时候，政策的边际刺激效果会有所减弱。在打破刚兑的过程中，保持一定的政策定力，也有助于纠正投资者的惯性预期。

因此，中金预计年内可能还会有降准置换MLF，但使用的频率未必会非常高，更可能在经济和金融压力更大的环境下使用。而MLF本身也可以投放中长期资金来稳定市场对资金面的预期，加上抵押品扩容，也可以部分缓冲信用市场压力。

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并非QE！央行刚端出的第一碗“加料麻辣粉”释放五信号

担保品“加料”之后，央行第一碗“麻辣粉”(中期借贷便利，MLF)新鲜出炉了。

6月6日，央行宣布开展MLF操作4630亿元。

对冲到期后

央行6月向市场投放中长期资金2035亿元

作为担保品扩容后的首次操作，以及临近半年末时点的一次大额流动性投放操作，此次MLF操作备受关注，市场参与者期望从中获取有关央行货币政策取向的更多线索。

那么，这次MLF操作究竟释放了哪些信号？

1、表明了维护年中流动性稳定的态度

6月份通常货币市场都不太平静。本月影响流动性供求的因素较多，除了金融监管考核影响之外，还有央行流动性工具到期、企业购汇分红、政府债发行缴款等也可能对流动性供求产生不利影响。面对流动性供求缺口，央行流动性操作是决定货币市场运行及资金面状况的一项关键因素。

中信证券明明认为，央行通过本次MLF超额续作进行中期流动性投放，意欲缓解半年末资金需求，呵护年中资金面。

2、确认了MLF继续作为基础货币投放重要工具的地位

过去较长一段时间，面对存量MLF到期，央行通常会进行超额续作，在对到期MLF进行滚动操作的同时，释放一定量的增量流动性。不过，今年4月份，央行实施降准并置换部分存量MLF，当月及5月份，央行均只对到期的MLF进行等量续作。

在此背景下，市场对未来MLF操作前景产生了疑问。若继续降准并置换MLF，MLF存量规模势必会继续下降，原本主要用来“替代降准”的MLF，未来会不会逐渐退出历史舞台？

这次操作或许给出了答案！

在连续两个月对到期MLF进行等额续作之后，今天，央行再次超额续作MLF，无疑释放了一个信号：未来MLF仍将作为投放基础货币，特别是中期流动性的一项重要工具。

其实这一点，已在央行扩大MLF担保品范围上有所体现。如果未来不用MLF，或者说，MLF将被大量置换，那扩大MLF担保品范围的用处何在？

目前央行基础货币投放工具主要包括MLF、逆回购、PSL(抵押补充贷款)、SLF(常备借贷便利)等。

据公开渠道的数据统计，截至6月6日，MLF余额为42205亿元；逆回购7300亿元。截至5月末，PSL余额为31247亿元，SLF余额为227.6亿元。

不难发现，在现行基础货币投放渠道中，MLF操作是主要的一项。

3、短期内央行降准可能性下降

从历史渊源上看，MLF很大程度上就是作为降准替代品的存在。因此，这两项工具之间存在一定的替代关系。

市场也是这么理解的。在本月初，央行宣布扩大MLF担保品范围，债券市场应声下跌，原因何在？市场认为央行继续使用MLF，降低了近期降准的概率。

准备金工具与MLF都是大额、中长期流动性投放工具。相比MLF操作，降准操作对象更广泛，释放的资金期限更长，成本更低，在改善银行体系流动性、降低金融机构资金成本进而降低企业融资成本上的效果更显著。不过，降准的政策信号也更强烈，容易被理解为货币宽松，在当前海外主要央行趋于收紧货币政策的背景下，可能加大汇率贬值、资本外流压力，因而受到一定制约。

相比降准，MLF带有一定的结构性政策工具的色彩，尤其是在于各类监管考核政策、担保品政策结合之后。

值得一提的是，无论是日前扩大担保品范围，还是今日开展MLF操作，央行均强调“进一步加大对小微企业、绿色经济等领域的支持力度。”

最近几年的货币政策多带有结构化的特征。分析认为，此举一是可以引导资金流向特定的需要支持的领域，比如小微企业、“三农”、绿色产业，发挥货币与产业政策协调作用；另外，也可避免对中性货币政策取向的误读。

当然，现阶段降准与MLF之间并不是“有你无我”。4月份，央行就既降了准，又开展了MLF操作。未来，在降准与MLF之间如何选，恐怕主要取决于经济工作的需要，如果稳增长、降成本变得更迫切，降准仍是可选项。最近，企业发债难度加大，融资成本上升较快，如果MLF操作效果不明显，降准仍有可能出现。

中信证券明明就称，降准不是不到，而是政策有先有后。他认为，国内经济基本面的良好表现使得当前降准的急迫性有所降低，今年以来已完成两次降准，预计下次降准将推后至下半年。

“降准工具‘藏于匣中’，为下半年货币政策工具保存弹药。”明明称。

4、MLF担保品扩容 不是量化宽松

本月初，央行宣布适当扩大MLF担保品范围，新纳入的有：不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+、AA级公司信用类债券和优质的小微企业贷款和绿色贷款，这一举措引起了市场热议，而有人宣称，这是中国版的QE！

莫尼塔研究表示，有人将MLF担保品扩容理解为中国版QE，主要是类比2008年金融危机后，美联储推出的QE政策中就包含了，将资产担保证券和次级债纳入抵押品范围的措施，以扩大资金投放规模。

但担保品的扩容不意味着MLF的必然扩容。

应该说，此次调整后，MLF担保品的确实现了较大幅度扩容，提升了央行通过MLF投放流动性的空间。

但是，投放空间大了，并不等于央行投放力度就会大。

MLF做不做、做多少，都是央行说了算，并不取决于满足条件的担保品的数量。

5、MLF担保品扩容主要目的有两点：

一是支持小微、三农、绿色经济

二是稳定信用市场环境

如果将MLF与担保品扩容结合起来看，这仍然是一项结构性的调控举措，主要目的有两点：一是进一步加大对小微企业、绿色经济等领域的支持力度；二是促进信用债市场健康发展。

其实，关于这两点，央行在扩大MLF担保品范围及此次开展MLF操作时均进行了说明——开头的两句话，就直接说明了目的。

如下图：

当然，目前央行可供运用的流动性工具很多，调控的空间相当大。（中证网）