（原标题：大搜车有望成为今年首家赴美IPO中资企业，过去3年营收稳定增长）
2006年5月26日，DSC Holdings Ltd.（大搜车）向SEC正式递交了F-1注册声明。
消息不算大，但在二手车行业和SaaS圈子里，值得认真看一下。大搜车不是一家"性感"的公司，它不烧钱做C端平台，不讲故事做新能源，不跟瓜子、优信正面竞争。它做的是一件很"土"的事情：给中国几十万家二手车商，做 daily 操作系统。然后在这个系统上，叠代加 AI、加交易服务、加仓储物流。这篇文章要讲的不是“大搜车有多牛"，而是：为什么这家公司，应该去纳斯达克上市，而不是留在A股或者回香港。
大搜车是谁？
一句话说清楚：它是中国二手车行业的"卖铲子"的人。1849年加州淘金热，真正赚到钱的不是淘金者，而是卖铲子、卖牛仔裤、卖帐篷的人。中国二手车行业，就是一场持续了十几年的"金热"——瓜子、优信、人人车砸了几百亿做C端平台，最后大多一地鸡毛。大搜车的旗舰产品是"车牛"和"大搜车操作系统"，覆盖二手车商的 daily workflow：根据CIC（灼识咨询）数据，大搜车在中国二手车商操作系统市场的份额，自2021年以来超过90%。意味着中国每10家二手车商里，至少有9家在用大搜车的系统。它已经不是"选择之一"，而是"基础设施"。2013年，他定下了大搜车的增长战略，"赋能车商"，而不是"取代车商"。这个战略决定了大搜车不做C端平台，不做自营交易，而是做B端基础设施。这个选择在2013年是"非主流"的，那时候所有人都在学美国的Beepi、中国的瓜子，要做"去中介化"的C端平台。大搜车采用开曼控股+红筹+VIE结构，VIE的境内运营实体主要是两家：杭州搜车网络科技有限公司（Hangzhou Souche Network Technology）北京峰睿科技有限公司（Beijing Peak Technology）2023/2024/2025年，VIE实体贡献的收入占大搜车总收入的37.7%、42.1%、59.8%。
亏损在收窄，但营收2025年下滑
1. 2025年营收下滑28.6%，原因是"剥离"2024年12月，大搜车剥离了金融业务（金融产品推荐服务）。这块业务2023/2024年占收入的25.7%/27.0%，剥离后2025年营收自然下降。但剥离金融业务的决策是对的，大搜车管理层判断，金融业务"消耗管理注意力和资源，不确定性大于潜在收益"。净亏损从2023年的1.87亿，收窄到2025年的0.95亿。调整后净亏损（剔除一次性项目）从1.60亿收窄到0.71亿。亏损收窄的速度，快于营收下降的速度——说明运营效率在提升。2023/2024/2025年毛利率分别为33.6%、30.7%、38.5%（2025年因剥离低毛利金融业务，毛利率反而提升）。前面提到，VIE实体收入占比从37.7%提升到59.8%。这说明大搜车的核心价值，越来越向境内运营实体集中。
为什么应该去纳斯达克？
大搜车作为一个中国公司，可以选择的上市地有三个：A股、香港、美国（纳斯达克/纽交所）。第一层原因：叙事匹配——"AI基础设施"是美国市场最买账的叙事大搜车给自己的定位是："中国二手车行业的AI应用基础设施"。在A股：投资者看到"二手车"三个字，首先想到的是瓜子、优信——那些烧了几十亿、最后退市或苟延残喘的C端平台。大搜车的B端SaaS模式，在A股没有对标公司，估值逻辑很难建立。在港股：港股投资者对"中国SaaS"的估值一直给不高——明源云、中国有赞、微盟，这些曾经的新经济明星，过去三年市值跌掉80%-95%。港股投资者对中国SaaS的叙事，已经不信了。在纳斯达克："AI基础设施"+"垂直行业"+"高市占率"，这个叙事组合，美国投资者非常熟悉。Cox Automotive（未上市，但旗下有Manheim——美国最大的二手车交易平台）：估值数百亿美元CDK Global（纳斯达克上市，汽车经销商管理系统）：峰值市值80亿美元Reynolds & Reynolds（私人持股，汽车经销商软件）：估值超过100亿美元这些公司的共同点：给汽车经销商做系统，收SaaS费，高粘性，高壁垒。大搜车做的事情，跟CDK Global高度类似，只不过CDK服务的是美国新车经销商，大搜车服务的是中国二手车商。美国投资者理解这个生意。A股和港股投资者，不一定理解。第二层原因：估值——纳斯达克对"成长型SaaS"的估值溢价SaaS公司的估值，核心看两个指标：收入增速和现金流路径。大搜车2025年营收下滑（因剥离金融业务），短期增速不好看。但剥离之后，核心业务的单位经济模型更清晰：亏损持续收窄：调整后净亏损从1.60亿收窄到0.71亿毛利率提升：2025年38.5%（因剥离低毛利金融业务）90%+的市占率，意味着它已经过了"跑马圈地"的阶段。接下来要做的，是在现有客户基础上，叠加更多付费服务——AI agent、交易撮合、仓储物流、金融对接。这套打法，美国投资者非常熟悉——"land and expand"（先占领，再扩张）。纳斯达克对这类公司的估值逻辑是：先给"市占率溢价"，再给"货币化潜力溢价"。第三层原因：JOBS法案——"新兴成长公司"的合规红利大搜车在F-1中明确表示，自己是"新兴成长公司"（Emerging Growth Company，年营收不到12.35亿美元），根据美国《JOBS法案》，可以享受以下红利：降低披露要求：不需要披露高管薪酬的详细数据，不需要按XBRL格式提交财务报表保密提交：F-1可以秘密递交，不需要在递交后立即公开审计要求降低：只需要提供两年的审计财报（而不是三年的）如果回A股或港股，不仅要满足更严格的披露要求，还要面对更复杂的监管审批流程。第四层原因：VIE结构——美国投资者更熟悉，但也更敏感好处是：美国投资者对VIE结构非常熟悉——阿里巴巴、百度、京东、网易，这些在美上市的中国公司，全部采用VIE结构。美国投资者和SEC，对VIE的合规要求、风险评估，有一套成熟的框架。坏处是：2021年以来，PCAOB（美国公众公司会计监督委员会）对总部在中国大陆和香港的审计机构，进行了更严格的审查。如果PCAOB连续两年无法检查大搜车的审计机构，大搜车将被认定为"委员会认定发行人"，并在第二年禁止在美股交易（根据《外国公司问责法案》HFCAA）。目前，PCAOB已经在2022年宣布，可以对总部在中国大陆和香港的审计机构进行 inspections。但这个审查是年度性的——未来如果中美关系再次紧张，PCAOB可能再次被拒绝进入中国。这是所有在美上市中国公司的共同风险，不是大搜车独有的。
风险不能忽视
如果未来PRC政府认定VIE结构违反了中国对外商投资的限制（增值电信业务的外资股比限制），大搜车可能被迫剥离VIE实体的控制权，或者ADS价值大幅下跌甚至归零。"我们的合同安排尚未在中国法院进行测试。中国法律法规的解释和应用仍在演变中。如果PRC政府认为我们的VIE合同安排不符合相关行业的直接投资规定，我们可能面临严厉处罚，或被迫放弃在VIE中的利益。"PRC政府对基于互联网的中国公司，有广泛的自由裁量权。近年来，PRC政府发布了一系列新政策，显著影响了某些行业（包括互联网行业）。2021年滴滴在美上市后，PRC政府加强了对外国上市和中国公司海外资本运作的审查。如果PRC政府未来要求大搜车"整改"VIE结构，或者限制外资通过ADS持有中国二手车行业公司的权益，大搜车的上市地位可能受到严重影响。如果中国二手车交易量下滑（因经济下行、新车价格战、新能源车渗透率提升），二手车商的IT支出和交易服务支出会首先被削减——大搜车的收入会受到影响。如果阿里、腾讯、字节跳动这些巨头，决定进入二手车B端SaaS市场，大搜车的护城河可能被冲击。不过，从目前的情况看，巨头进入这个市场的可能性不大——二手车B端SaaS，是一个"又苦又累又碎"的生意，不适合巨头的打法。
写在最后
大搜车去纳斯达克上市，不是"割韭菜"，也不是"跑路"，而是一个理性的资本配置决策。这家公司的核心价值，在于它在中国二手车行业的"铲子"地位——90%+的市占率，意味着它已经是中国二手车商daily workflow的一部分，切换成本极高。A股投资者更喜欢"性感"的叙事（新能源、AI大模型、人形机器人），不喜欢"又苦又累"的B端SaaS。港股投资者对中国SaaS的估值，已经陷入"信任危机"——过去三年跌掉80%-95%的市值，让很多人不敢再碰。纳斯达克可能是大搜车最合理的上市地，这里的投资者理解"SaaS + 垂直行业 + 高市占率"的叙事，也愿意给"货币化潜力"估值溢价。当然，风险不能忽视。VIE结构、PRC监管、PCAOB审查、中美关系——这些都是真实存在的风险。但反过来想：这些风险，是每一个在美上市中国公司的共同风险，不是大搜车独有的。如果因为这些风险就放弃纳斯达克，那中国公司就别去美国上市了。大搜车的选择，本质上是在"充分定价"和"共同风险"之间做权衡。
本文来源：财经报道网
首页
微信公众号
证券之星APP
