通威股份：中报业绩符合预期，硅料涨价启动
通威股份 600438
研究机构：野村国际(香港) 分析师：野村国际(香港)研究所 撰写日期：2020-08-12
AB中LE报_S业U绩M符MA合R预Y]期 ，产品降价拖累业绩。8月7日通威股份披露 2020年半年报，2020年上半年公司实现营业收入187.39亿元，同比上升16.21%；实现归母净利10.10亿元，同比降低30.35%。上半年主要受疫情影响，光伏产品出货受限及产品价格下降对公司业绩增长造成拖累。二季度随着国内疫情防控形势的好转，终端装机进度逐步恢复正常，公司业绩较一季度有所回升。公司二季度实现营收109.13亿元(同比+9.62%，环比+39.47%)；实现归母净利6.66亿元(同比-30.63%，环比+93.34%)。
电池片业务短期承压，产能扩建不停步。2020年上半年受疫情导致的光伏终端需求延迟影响，行业开工率普遍下调，太阳能电池市场价格同比下降30%左右。受此影响，虽然公司上半年电池片及组件实现销量约7.75GW，同比增长33.75%，但销售收入同比仅增长0.22%至58.43亿元。不过公司启动了眉山二期7.5GW 及金堂一期7.5GW 高效太阳能电池项目，预计2021年内投产，届时公司太阳能电池产能规模将超过40GW。目前公司已经实现对市场上所有PERC 电池主流的156、158、16X、18X、21X 等各种尺寸的全覆盖，产品线进一步得到完善。
硅料销量增长迅速，公司成本优势显现。上半年公司高纯晶硅持续满负荷生产，产能利用率达116%，其中单晶料占比达90.86%。上半年公司实现高纯晶硅销量4.50万吨，同比增长97.04%，增速迅猛。虽然同期单晶料和多晶料均价同比分别下降14.4%和41.2%，但公司成本优势显现，生产成本仅为3.95万元/吨(新产能平均生产成本3.65万元/吨)，高纯晶硅产品平均毛利率达到27.70%，较2019年底的24.45%提升了3.25pp。此外，公司在建的乐山二期和保山一期项目合计超过8万吨产能预计将于2021年建成投产，有望进一步扩大公司高纯晶硅的竞争优势。
硅料供应趋紧，量价提升提前到来。我们在4月时曾提出，伴随疫情逐步得到控制及海外高成本产能不断退出市场，硅料下半年有望迎来量价齐升(《疫情影响盈利，一季报业绩下滑》)。三季度以来，受新疆硅料事故及安全检查、新疆疫情反复、下游硅片企业新增产能释放影响，高纯晶硅供应愈发紧张，价格明显上扬。根据PV info 的数据，截至8月5日，多晶硅菜花料/致密料均价分别提升至每吨6.0/8.3万元，较6月初涨幅分别达到100%/40.68%。
目前，公司高纯晶硅月产量已超过8000吨，产品中单晶料占比已达到95%以上。下半年硅料供需如果维持紧张态势，公司的盈利能力或在三、四季度得到修复，毛利率也将进一步提升。
盈利预测、估值与评级：我们调整公司盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.93/1.25/1.64元，8月10日收盘价对应2020-2022年业绩的PE分别为28x/21x/16x。我们上调目标价为35.0元(对应2021年PE 为28x)，相比目前股价26.28元存在33.3%的上涨空间。考虑通威股份作为光伏多晶硅和电池片行业双龙头，维持公司“增持”评级。
风险提示：光伏政策不及预期；光伏装机规模不及预期；产品价格不及预期。
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