“股抵债”：福音还是丧钟？

“知识精英”们策划的又一个新政策即将出笼了，10月9日的证券报报道称，中国证监会目前正在研究大股东以其所持上市公司股份抵偿对上市公司负债的问题(定向回购)，作为解决大股东占用上市公司资金的方案之一。

根据报道，日前发布的《上市公司收购管理办法》,已构建出上市公司并购重组法律框架中的核心部分。为满足上市公司实施业务扩张和收缩的发展战略的需要,证监会已将有关外资收购、定向发行、股份回购、吸收合并、征集投票权等行为规范纳入立法日程,大部分法规的起草工作已经完成。

由于我国股市中，大股东的股份一般都属于法人股，不具备可流通性，所以这一规定实质上解决了非流通股的可流通问题。

一种观点认为，这是一个福音，如著名股份制专家刘纪鹏所言，“一股独大”是造成目前上市公司资产质量低下的一个重要原因，而大股东以持股抵偿上市公司负债相当于法院对于欠债者的“强制执行”。上市公司通过回购大股东手中的非流通股，不仅能够削弱大股东“一股独大”的基础，完善公司的治理结构，而且直接的好处在于上市公司资产质量将通过这种“缩股”的形式得到明显的提高，流通股在上市公司中所占比例将提高，中小投资者利益长期被损害的问题也能够得到解决。另外，“这也为解决非流通股可流通的问题迈出实质性的一步，其意义非常深远”。

刘纪鹏甚至建议，除了在有大股东欠债的上市公司实行这种做法外，下一步还可以推广到有富裕的自有资金但大股东不欠债的上市公司中，对于自有资金不足的上市公司，可以考虑通过上市公司发债募集资金回购大股东手中的股份，用较低的债权换取较高的股权来实现上市公司的“瘦身减肥”。

另外一种观点显得比较激烈，如笔者的一个朋友认为，“大股东侵占、掏空上市公司资产之后，用其所持的不值一文的股份抵偿对上市公司负债，这是对流通股东血淋淋的掠夺，是对股民明火执仗的盗抢。”，若如此，则显然是对我国资本市场敲响的丧钟。不过他们也认为，回购价格如何制定、由谁制定是关键。

当日在中国联通大幅度上涨的情况下，股票市场大幅度下挫，也许除了中国联通上市带来的流通性压力之外，这也是原因之一。也许市场支持的是后一种观点。

在笔者看来，无论从何种角度上说，这种把代议机构和广大投资者排除在外的政策，必定存在许多事后才可能显露的严重缺陷，前期的种种政策已经意外不断，这个新政的前景也必然如此：“三板市场全流通”为的是鼓励公司重组，但是在客观上却起到了鼓励主板上市公司恶意退市的效果；“大股东将可用股份抵偿负债”为的是解决大股东占用上市公司资金的问题，但是客观上却是鼓励控股大股东“掏空”上市公司、纵容实际控制人把上市公司作为“提款机”的效果。

其实，即使是最后的回购股权定价能够公平公正，最终的结果也是难以公平的。毕竟大股东所持的多是无法流通的国有股、法人股，他们侵占的却是“真金白银”，大股东以其所持上市公司股份抵偿对上市公司负债，偿还的只是上市资格这个“空壳”。（张韦）