珍惜超低估值

（原标题：珍惜超低估值）

陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官

在价值投资中，企业的质量和买入的估值，是唯二的两个考虑因素。当其中一个因素足够优秀时，投资者往往就能够获取巨大的成功。而现在，在A股和港股所出现的、历史上并不常见的超低估值，值得投资者珍惜。

首先，让我们来界定一下，如何的估值才能算“超低估值”。不过，这本身是一件非常主观的事情。对于动辄以几十上百倍市盈率买入股票的一些A股投资者来说，可能15倍市盈率就算是“超低估值”。

其实，15倍市盈率显然还不够便宜，因为它对应的年化回报率只有6.7%。这里，请允许我根据自己在A股和港股的经验，主观的定义一个超低估值的范畴。当然，有经验的投资者也可以界定自己的定义：你得到的结果会和这里计算的大同小异。

在本文中，我在港股中把市净率（PB）小于0.5倍、市盈率（PE）小于6倍的股票，定义为超低估值。（此处PB采用mrq口径，PE采用ttm口径。）当然，这两个估值数据也必须同时大于0。如此，企业对应的财务理论回报率，可以达到16.7%。

在A股市场，我则采用了稍微宽松一些的定义，因为A股当前的整体估值较港股为高。在这里，我把每个估值指标都抬升了50%，即PB需小于0.75倍、同时PE需小于9倍。当然，这两个指标也需要同时大于0。

那么，如此超低估值的股票，在A股和港股的历史上是不是很常见呢？数据告诉我们，这种超低估值股票并不是永远都有的。在这里，我统计了A股和港股通范围下，所有符合以上“超低估值”的股票数量。

需要首先说明的是，数据采用的范围，是使用当前（2023年2月5日）在A股和港股通范围内的股票，观察其在历史上每个年份的估值情况。这样做会和真实的历史略有出入，因为一些退市、私有化、或者现在不在港股通而过去曾经在港股的股票，将不会被纳入统计。不过，鉴于本文的重点是超低估值股票的占比，因此这个细节并不会显著改变整体的统计结果。

数据显示，在A股，当前（2023年2月5日）超低估值的股票占比为0.95%。这一比值在2018年到2022年之间，基本都维持在0.9%到1.3%之间。（本文中除特别说明，年份均指当年12月31日的时点数据，如2008年即指2008年12月31日数据。）

但是，在2018年之前，超低估值的股票却非常罕见。其中大部分年份，A股几千个股票中，符合上文设定的“超低估值”范畴的股票，占比常常为0%、或者近似0%。仅在2005年、2008年、2013年，分别出现过占比0.4%、0.27%、0.30%的超低估值股票。

而以上的3个年份，恰恰对应了A股的大熊市。在其后的市场表现、即2006年、2009年、2014年，市场都出现大幅上涨。

熟悉股票交易的人都会知道，在交易术语中，有一个经验叫“横有多长，竖有多高。”意思就是，市场压制的时间越久，之后的反弹就往往越猛烈。那么，在最近几年出现的这种超低估值股票，也许会再次印证这个经典的交易法则。

在港股市场，事情也是类似。从绝对估值的水平来看，港股由于流动性没有A股充沛，其绝对估值水平往往比A股更低。即使我们采用了更为严格的估值范畴（PE小于6而不是9、PB小于0.5而不是0.75），港股（此处为当前港股通所覆盖范围）中超低估值股票的比例，也远高于A股。

数据显示，在2023年2月5日，港股中超低估值的股票，占比为12.23%。在最近几年，这个比值仅在2021年和2022年有近似的数据，分别为12.85%和12.96%。

再往前，如此高比例的超低估值股票，就不常见了。其中，2018年到2020年的比例基本在5%到6%左右，再往前的年份则维持在1%左右、甚至更低。

但是，在历史上有一个例外，即在2008年，港股的超低估值股票占比，达到了12.30%。众所周知的是，港股在2008年全球金融危机中受伤惨重，而在之后的2009年也迎来了大幅反弹。

由以上的数据统计，我们可以看到，在当前的A股和港股所出现的超低估值股票，其估值水平在历史上并不经常出现。而每次如此比例的超低估值股票出现，之后伴随的都是剧烈的反弹。大比例超低估值股票的出现，是一个值得珍惜的时机。

在东汉末年，当大将军皇甫嵩击溃黄巾军、威震天下时，一个叫阎忠的人曾经找到皇甫嵩，告诉他这是一个宝贵的时机：“夫难得而易失者，时也。时至而不旋踵者，机也。故圣人常顺时而动，智者必因机而发。”

阎忠所说的意思，是天下最宝贵的东西，就是时机。如今朝廷糜烂、皇帝昏庸、宦官当政、天下将乱，大将军你现在威震天下，不如就此把大权掌握，可以还天下一个安宁啊！此时机一过，再想让天下安定，可就太难了。

可惜，皇甫嵩是一代名将、更是一代忠臣，没有听从阎忠的劝告，回复说我“心不忘忠”。结果，天下安定的机会就此失去。在之后的汉末农民战争和三国混战中，中国人口大降。曹操写诗称此时为“白骨露于野，千里无鸡鸣。”全中国的人口，相较东汉鼎盛时期，下降了足足七分之六。

皇甫嵩的故事告诉我们，在真正的时机出现时，如果能抓住，那么将会带来扭转乾坤的巨变。在今天投资的世界里，对于当前出现在A股和港股的超低估值股票，我们难道不应该倍加珍惜吗？

图：超低估值股票在历史上出现的比例统计（数据来源：Wind资讯）