溢价10倍是否合理？普源精电拟并购同行被问询

《投资者网》张伟

未经专业机构评估，仅靠交易各方对标的公司协商作价，能否充分保护上市公司及中小股东的利益？近期，一桩A股上市公司并购案引人关注。

1月，科创板公司普源精电（688337.SH）发布公告称，收到上交所问询函，要求其对拟收购北京耐数电子有限公司（以下简称“耐数电子”）股权的交易方案、估值作价、整合管控、业务协同等问题进行回复。

上交所要求普源精电在收到问询函后10个交易日内披露回复内容。普源精电将如何回复，交易最终能否获批，投资者可持续关注。

拟并购同行转型升级

从两家公司经营范围看，普源精电并购耐数电子，具有一定业务协同效应。

公开信息显示，普源精电成立于2009年，公司主营通用电子测量仪器的研发、生产和销售，产品包括数字示波器、射频类仪器、波形发生器、万用表及数据采集器等。

2022年3月，普源精电在其招股书（注册稿）中表示，作为目前唯一搭载自主研发数字示波器核心芯片组并成功实现产品产业化的中国企业，公司产品逐步在时域和频域测试测量应用方向实现多元化行业覆盖，为工业生产、通信、航空航天、消费电子等行业提供测试测量保障。

据2022年报的营收构成显示，来自电子测试测量仪器的销售收入在普源精电主营收入中的占比高达89%，其他收入的营收占比只有11%。

耐数电子则由北京理工大学老师吴琼之等人创立，公司专注于数字阵列系统的研发与应用，产品包括智能数字阵列产品、数字天线平台与组件、量子测控系统和模块化阵列平台等，主要为遥感探测、量子信息、射电天文、微波通信等行业用户提供阵列应用系统与测量系统解决方案。

普源精电认为，公司上市后的资本实力和管理水平等都得到了增强和提升，外延式发展能够充分发挥公司的资本优势，是现阶段做大做强的优选方案；耐数电子在数字阵列方面的技术积淀深厚，整合耐数电子有助于公司实现从电子测量仪器供应商到综合解决方案提供商的转型升级。

标的公司溢价近10倍

通过前文描述可以看到，耐数电子是能助力普源精电实现产业升级的“好帮手”。不过，要得到这个好标的，普源精电也要付出不菲的交易对价。

预案显示，普源精电计划以1.2亿元收购耐数电子32.26%股权，耐数电子的股东吴琼之将耐数电子18.88%表决权委托给普源精电行使。普源精电向耐数电子派驻董事、财务总监，成为其控股股东。

另据公告，普源精电拟通过发行股份的方式向吴琼之等7名交易对方购买耐数电子剩余67.74%股权。最终，耐数电子成为普源精电的全资子公司，与普源精电进行财务并表。

据企查查信息，耐数电子成立于2012年，目前有吴琼之、孙林、孙宁霄、金兆健、许家麟、刘洁、邢同鹤等7名自然人股东，7人合计持有耐数电子100%股份。

本次交易，有两大问题引人关注。

一是，耐数电子的估值并未最终确定。“经各方友好协商，各方同意并确认，耐数电子的整体估值约3.72亿元”。普源精电表示，后续聘请评估机构出具的评估价值与约定转让对价之间的差额比例不超过±5%，转让对价将不作调整；若前述两者之间的差额比例超过转让对价的±5%，则由各方另行友好协商调整方法。

二是，耐数电子的溢价接近10倍。财务数据显示，截至2023年底，耐数电子的所有者权益约0.34亿元，这就意味着，交易各方协商确定的3.72亿元估值，是耐数电子目前净资产的10.94倍，耐数电子的增值率接近1000%。

对此，上交所要求普源精电说明“交易各方对标的公司协商作价的具体依据及合理性，是否充分保护上市公司及中小股东利益；如触发转让对价调整，会否影响本次交易及收购剩余股权的确定性”。

业绩增长股价却下跌

全球著名咨询机构弗若斯特沙利文在其研报中称，现代电子产业从原材料选定、生产过程监控到产品测试、设备运营等环节均需要电子测量仪器进行辅助，电子测量仪器行业的发展前景广阔。

弗若斯特沙利文预计，2022年至2025年，电子测量仪器行业的年均复合增长率将达5.74%，期间全球市场规模将从145.81亿美元增至172.38 亿美元，下游应用需求广泛。这种背景下，叠加公司上市等利好，普源精电的业绩逐年提升。

年报显示，2020年至2022年，普源精电的营收分别为3.54亿元、4.84亿元和6.31亿元，归母净利润分别为-2718万元、-390万元和9249万元。特别是2022年，普源精电的营收同比增加，还一举扭转了前两年亏损的窘境。

2023年前三季度，普源精电的营收、净利润为4.73亿元和6806万元，分别同比增加14%和36%。

申万宏源证券认为，普源精电若能收购耐数电子，将在遥感探测、量子信息、射电天文、微波通信等特定行业实现互补，同时有助于新增科研院所等高质量下游客户群体，从而助力公司其他高端产品向在遥感探测等行业导入。

国投证券则认为，作为“卡脖子”技术之一，电子测量仪器具备可观的国产替代空间，看好普源精电在行业红利加速释放的背景下，凭借丰富的产品管线，在未来较长时间内保持中高速发展。

国投证券还提到，由于此次收购需满足多项条件方可完成，仍存在不确定性，暂不考虑收购对其业绩影响，预计普源精电2023年至2025年的营收为7.71亿元、10.36亿元、13.48亿元，归母净利润分别为1.46亿元、2.2亿元、3.02亿元，维持-A的投资评级，6个月目标价为59.5元/股，相当于2024年50倍PE。

虽然券商看好其发展，但过去一年多普源精电的股价却不给力。

Wind信息显示，普源精电在2022年4月上市时的发行价为60.88元/股。2022年10月涨至81.2元/股后，普源精电的股价一路下跌。截至1月23日收盘，普源精电报36.14元/股，较历史最高点（81.2元/股）下跌超过55%。

此次收购耐数电子，能否提升普源精电业绩，进而提振其后市股价，还有待观察。（思维财经出品）■