上市公司｜韦尔股份半年报季的心路历程

（原标题：上市公司｜韦尔股份半年报季的心路历程）

韦尔股份半年报业绩预告、正式半年报、业绩电话会都有了，那么肯定要聊几句。但既然是“老朋友”，总归有点特殊待遇，这篇就按照心路历程来做分享吧。

故事的起点，是在半年报披露之前。

7月5日，韦尔发布过半年报业绩预告，营收区间119-122亿元，同比增长34.4%-37.5%，归母净利润区间13.1-14.1亿元，同比增长754%-819%。

当时预告一出来，超市场预期，原先都觉得单二季度能做到7-7.5亿不错了，结果预告中位数是8个亿，环比增长40%有余。

超预期自然是股价上涨，预告披露后股价10天内涨幅超过15%，上市公司做出业绩，投资者收获浮盈，皆大欢喜。

只可惜，那个最常见的词随即出现：好景不长。

7月中下旬开始，韦尔股价一路下跌，1个月时间跌幅有20%，不仅跌掉了半年报预告的涨幅，还继续往下跌了不少。

也就是说，如果是看到韦尔业绩预告表现不错而买入，现在就是亏钱状态。

到底是为什么跌？思来想去就三个原因：

第一，有资金提前了解到，真实半年度业绩是落在下限区间，即上半年净利润只有13亿出头一点，这是最普遍的逻辑；

第二，前提有短线资金埋伏在里面，这波上涨赚到钱就撤离了，尤其是外资持股占比明显下降，但好像也不至于跌破预告披露前的价格；

第三，市场对半导体或者消费电子有些担忧，觉得下半年景气度不如上半年，毕竟其他半导体设计龙头也跟着跌了不少。

根据对公司的跟踪了解，我觉得影响程度排序是2＞3＞1，即资金面＞行业面＞基本面。

带着困惑和不解，昨晚迎来韦尔股份的正式半年报。

光看半年度情况意义不大，单季度变化会比较敏感，不是说季度增速会影响投资决策，而是季度的边际变化能看到周期趋势。

有几个关键点：

1）单二季度营收64.5亿，创下历史新高，同时净利润8.1亿，环比增长45%，完全符合预期，可见第一条原因是不攻自破；

2）单季度毛利率再次站上30%，说明高毛利产品比例提升，新品逐渐占据高端市场，管理层所言不虚；

3）股东结构来看：总户数不断减少，公募持仓略增，北上资金大幅增长，由于这里是截至6月底情况，那就侧面验证了7-8月份是有资金卖出的因素。

除此之外，看消费电子还有个比较关键的指标，就是库存。想当年，韦尔库存不断高企到见顶回落，背后就是周期的映射。

如今库存基本回归正常，大概就是1个季度的备货（即库存≈单季度营收），我是希望能够保持或者略有增长，就说明新产品订单比较健康。

可以看到，韦尔单二季度库存是在67.6亿，比一季度和去年四季度微增，公司加强了库存管理（股东大会时有提到过）。

对于周期见底向上的赛道，我认为，库存稳健+毛利率提升=健康发展。

稍作小结，刚才聊到3点原因，第一点净利润爆雷并没有，第二点资金撤离略有影响，现在就剩第三点产品景气度情况，这个在半年报里没有直接答案。

于是，所缺少的产品线情况，就是业绩会需要重点了解的内容。

早上8点30分，虞董事长带着一众管理层，召开了业绩说明会并亲自问答。

会上提到了不少应用场景，简单归纳下最新情况：

1）手机：今年推出不少摄像头新品，高端竞争索尼和三星，低端进入OPPO和vivo，宽动态是特色，明后年高速成长的势头不会减弱，但增速可能有些下降。AI手机对摄像头影响不大，就看能不能带来换机潮。

2）汽车：摄像头方面，随着智能驾驶级别提升，会用到越来越多、越来越高级的摄像头，这是韦尔强项；其他汽车芯片领域，虞董最近跑了一圈，国内车企都有国产化要求，韦尔前几年的大量研发投入即将见效。

安森美老案子都被韦尔拿下，现在全球新案子主要都是在国内（海外都在2027-28年），竞争对手主要是索尼。

3）眼镜：AI眼镜是人工智能很好的载体，韦尔在技术上处于领先位置，应该能拿下大多数订单（比如Meta Quest2），后面可能还有AI耳机会搭载摄像头。

4）TDDI：曾经毛利率高达60%，后来成为增速拖累。管理层说，以前是单一产品粗放式发展，价格一旦下降就会影响毛利，现在大规模投入后型号非常多，很有信心成为份额最大的LCD Driver（液晶驱动）芯片供应商。

我自己总结：未来核心是高端摄像头和LCD Driver，同时AI眼镜和汽车800M等有竞争优势，而这些都是前两年不断研发带来的成果。

上文提到，韦尔单季度营收创下了新高，但净利润却没有新高，原因就是研发费用很高。后面随着产品不断增多，量变产生质变，相信盈利很快也会达到新高。

韦尔业绩会大概是9点半超过一点结束的，当时离开盘已经有些时间。

等研究员们再给基金经理汇报下，就看到韦尔股份一路上涨，盘中最高涨幅4.7%。到收盘依然上涨2.9%，在这个无语市场里已经算是很坚挺。

当然，不敢说完全是业绩会的功劳，但相信虞董给打打气还是很有作用的。有优质财报做基本面、有董事长问答增强信心，这种上涨是我非常愿意看到的模式。

最后聊两句估值。

半年报过后，韦尔的今年盈利预测基本就是在30亿附近，核心就来到估值的抉择，是20倍、30倍、40倍还是50倍？

由于周期性过强，2021年净利润44.8亿，2023年净利润只剩5.5亿，看PE估值实在有点心脏受不了。但前几年营收基本都在200亿上下，因此看PS（市销率）估值或许有些帮助。

2017年上市以来，叠加整合因素影响，PS估值波动比较大，但近几年里4倍PS基本就是底部，我想后面大概率不会再有22年底部那种高库存水平。

因此，4.5-5倍PS就是比较合理的区间，如果新品销量和毛利率提升都非常顺利（要不断跟踪），那就能向上看到6倍。

现在市场一致预期，2024年销售收入是270亿附近，4倍PS估值就是1080亿，4.5-5倍PS估值就对应着1215-1350亿市值，可供参考。

再补充一句，我觉得消费电子或半导体设计板块，想要再看到拔估值会比较困难，往后较长一段时间，应该都是先去赚到业绩增长的钱。

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