聊聊五粮液2024半年报，以及白酒行业

（原标题：聊聊五粮液2024半年报，以及白酒行业）

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聊聊五粮液半年报

上周五粮液发布了半年报，今天来聊聊。

五粮液2024年上半年营业收入506亿元，同比增长11.3%；归属于上市公司股东的净利润为190.5亿元，同比增长11.9%；

只看二季度的话，营业收入158亿，同比增长10.1%，净利润50.1亿同比增长11.5%。

合同负债：

半年报合同负债81.57亿，上年末68亿，去年同期36.49亿。

下图是2020年以来每季度五粮液合同负债的数据。

2季度的合同负债都做了标注（图中绿色柱子），今年二季度是2020年以来最高的一年，目前来看五粮液的业绩蓄水池还是比较安全的。

不过另一方面我们也可以看到，2023年年报是2020年以来年报合同负债最低的一年，渠道压力还是有一些的。

经销商方面：

五粮液经销商2530家增加了98家，这个增加比例其实不算高。

五粮浓香经销商增加的比较多，在682家的基础上增加了268家。五粮浓香还在扩展市场的阶段，有增长也比较正常。

收入细分：

五粮液产品，上半年收入392亿，同比增长11.45%

系列酒产品，上半年营业收入79亿，同比增长17.77%。

吨价变化：

系列酒上半年销量5.4万吨，吨价比2023年增长了28%，这个增幅是不小的。

财报解释主要是公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品生产量、销售量减少。

据财报数据上半年五粮浓香日均开瓶扫码量同比增长超70%。

系列酒因为产品比较多，所以吨价波动比较大。而五粮液的吨价比较有长期趋势观察意义。

五粮液产品，上半年销量2.419万吨，吨价162.04元，基本和2023年持平。

第八代五粮液今年2月5日进行了提价，提价50元/瓶，出厂价由969元/瓶调整为1019元/瓶。

但是2月基本已经过了备货高峰，提价带来的影响还没体现出来，全面体现大概要到2025年。

其他主要数据方面，销售费用同比增长不少，增长了24%，主要是大幅提高了促销费用，比去年上半年增加了8亿。

今年上半年消费类企业销售费用增长是比较普遍的现象。一定程度也体现了当下消费的压力。

截止半年报：公司现金及等价物1252亿，现金还是非常充裕的。

从五粮液当前的数据看，整体还是不错的，上半年业绩保持双位数增长，合同负债依然健康，系列酒持续向中高价位产品聚焦。

至少今年的业绩不会有啥问题，再往后自然要看消费的恢复情况，这不是我们靠看几份财报，几个数据就能分析的，后续的各种政策也很关键。

按2024年的业绩算，当前五粮液14PE左右，股息接近4%，行业的龙头之一，是个值得考虑配置的选择。

当然了咱们也不能因为选择五粮液，就完全忽略他的反面。

无论从茅台零售价格的下滑，以及大家普遍的感受，当下消费疲软，白酒压力大几乎是个不争的事实。

而当下买白酒的逻辑也不难理解，自然是认为消费下降只是暂时的，不是白酒长期的衰落。

大部分基于价值的投资者都会配置一些白酒，确实这个生意模式是比较优秀的。

几乎没什么应收账款，大部分企业现金充裕，现金流优秀，生活中可以接触的到，相对获取信息的渠道更多。

当然了他也有一些弊端，比如白酒的渠道相比大多数消费行业弹性更大，也因此多了一些模糊的空间。

业绩下降的可以说自己没压货体现了真实情况，业绩上涨的也可以说他压货太多。

相反，业绩下降的也可以说他压货都压不动了，业绩上涨证明渠道还有空间。

作为普通个人投资者我们很难百分之百了解渠道的真实情况。

所以虽然他是个机会，我们也要有配置思维：

配置思维，就是不执念，认为是大概率的机会，也给自己留一些余地。

首先是防止犯错，看到一个大概率的机会，少赚不甘心，然后一定要满仓甚至加杠杆，这是离开股市的主要原因。

在漫长的投资生涯中，我们一定会遇见一种情况，那就是我们认为的完美，不是真的完美，只是当时没意识到风险。

其次在行业低谷布局，意味着需要有一个漫长的等待时期，本文的第二段会聊到，比如上一次白酒行业的行情，可能你2012、2013年布局，到了2016年才有明显的回馈。

当下也一样，白酒的估值能有较大幅度的改善，大概率要等一个大多数人对消费复苏普遍有感的阶段，

当下大部分人对消费没信心，业绩还好的，大多数人觉得无非是压货了，业绩不好的那更是印证了大多数人的预判。当下的白酒有太好的表现不容易。

这个时候合理的仓位配置，也更容易让你保持良好的心态和耐心。

另外一方面我认为未来白酒行业也更考验品牌底蕴。

这个之前聊年报的时候聊过，上一个周期白酒增长是知名品牌和非知名品牌比较，对品牌的要求相对低一些。

随着行业集中度不断提升，未来是知名品牌之间的互相对比，对企业的品牌底蕴就要求更高。

之前写五粮液的时候聊过一组数据。

2023年，全国白酒规模以上企业实现销售收入7,563亿元、同比增长9.7%；实现利润总额2,328 亿元、同比增长7.5%。

但是，另一方面2016年开始白酒产量是逐步下滑的。这期间白酒行业规模以上企业由2016年的1600家左右减少至2022年的900多家。

也就是说这些年的增长主要是一个向中高端知名品牌集中的过程。

之前《这家企业一个轮回，是陷阱，还是机会》一文算过：

2012年全国规模以上白酒企业共1600多家，白酒制造业全国实现主营业务收入4466.26亿元，茅台、五粮液、洋河、泸州老窖合计营业收入800多亿，占比不到18%。

到了2022年全国规模以上白酒企业共963家，销售收入6626.5亿元，茅台、五粮液、洋河、泸州老窖，合计营收已经2600亿占比近40%，

据酒业协会统计，2024年上半年继续呈现行业产量下降、销售收入增长、利润总额提升的状态，据统计CR5已提升至43.14%，虽然近年来白酒行业向头部集中趋势明显，

虽然目前还有进一步提高集中度的空间，但随着中高端在行业占比越来越高，未来中高端之间的互相竞争也是难免。

五粮液乃至茅台的系列酒，这几年增速都很快，在总量没有提升的情况下，就是在抢占其他品牌的市场。

未来可能头部的企业中也会有人掉队。

行业就这么大，刚开始大鱼吃小鱼，大鱼之间没太大竞争关系，而随着小鱼越来越少，大鱼之间的竞争也会激烈起来。

大鱼吃小鱼的阶段，中高端中品牌差一点，影响也不大，总比那些默默无闻的中小企业强。

到了大鱼互相竞争的阶段，对品牌底蕴的要求就更高了。

所以对未来我有两个看法

1、白酒依然是一个很优秀的行业，但是未来增长的难度大概率是要逐渐加大了。业绩高增长，可能会越来越难出现。

2、未来想要胜出对品牌的底蕴要求越来越高。

这个五粮液2023年财报开篇也有表述，我国白酒行业继续保持挤压式增长，存量竞争态势加速演进，呈现出市场份额集中化、品牌竞争白热化、价格竞争激烈化、产区发展规模化等特征。

总的来说，白酒中大家普遍认可的品牌，除了茅台，五粮液算是另外一家。

在消费品上我们不能以自己的喜好，或部分人的喜好为选择依据，需要根据大多数人的喜好来判断。

在白酒中，至少五粮液这个品牌，算是男女老少都比较认可的，品牌底蕴在那里。未来竞争优势是相对大的。

以往我其实不算特别喜欢五粮液，总觉得他一手好牌打的稀碎，但从这两年来看，品牌底蕴至少能保证一个需求的下限。

这也是当前我选择五粮液的原因之一。

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简单对比一下白酒行业当前的数据

除了五粮液有不少朋友也想让我聊聊其他白酒，本期先坐个白酒行业的基础数据对比，后续我们再聊聊其他相关企业。

1、估值方面：几家企业的TTMPE对比估值从低到高分别为：

洋河股份12PE、泸州老窖12PE、五粮液14.4PE、古井贡酒16PE、山西汾酒17PE、贵州茅台22PE

2、上半年营业收入增长从高到低排名：

古井贡酒：上半年营业收入138.06亿元，同比增长22.07%；归属于上市公司股东的净利润35.73亿元，同比增长28.54%。

山西汾酒：上半年营业收入227.46亿元，同比增长19.65%；归属于上市公司股东的净利润84.10亿元，同比增长24.27%

贵州茅台：上半年营业收入819亿同比增长17.76%，净利润416.9亿同比增长15.88%。

泸州老窖：上半年营业收入169亿，同比增长15.8%，归母净利润80.3亿，同比增长13.22%

五粮液：上半年营业收入506亿元，同比增长11.3%；归属于上市公司股东的净利润为191亿元，同比增长11.9%；

洋河股份：上半年实现营收228.76亿元，同比增长4.58%；归母净利润79.47亿元，同比增长1.08%

上半年营业收入增速从高到低分别是：古井贡酒、山西汾酒、贵州茅台、泸州老窖、五粮液、洋河股份、

3、二季度营业收入增长从高到低排名：

山西汾酒：二季度营业收入74亿同比增长17.1%，净利润21.5亿，同比增长10.2%

贵州茅台：二季度营业收入362亿同比增长17%。，净利润176亿同比增长16.1%

古井贡酒：二季度营业收入55.2亿，同比增长16.8%，净利润15.1亿，同比增长24.6%

泸州老窖：二季度营业收入77.2亿，同比增长10.5%，净利润34.5亿，同比增长2.2%。

五粮液：二季度营业收入158亿，同比增长10.1%。净利润50.1亿同比增长11.5%

洋河股份：二季度营业收入66.2亿，同比下降3.02%，净利润18.9亿，同比下降9.75%。

二季度营业收入增速从高到低分别是：山西汾酒、贵州茅台、古井贡酒、泸州老窖、五粮液、洋河股份。

4、合同负债变化：

下图是把2020年每季度至今合同负债的变化做了一个统计。

基本上各家正常节奏都是年报最高，一季度下降，二三季度有一定的波动。

今年二季度合同负债下降比较大的有两家，古井贡下降52%，洋河下降32%。

一二季度连续下降的有泸州老窖，洋河股份。

这里面古井贡和大家的节奏不太一样，每年一季度是全年合同负债的高点，所以二季度都是下降的。

洋河相对一二季度合同负债下降的要多一些。当然这个也不是个例。

年底备货高峰一二季度下降是常有的事。其他白酒企业一二季度合同负债下降经常出现，五粮液的2022年，2023年都是这样。贵州茅台的2023年也是一二季度合同负债都下降。

洋河基本上一直是这个节奏，一二季度合同负债下降，三四季度合同负债增加。

今年稍微有点不同的是今年二季度下降的幅度比往年大一些，合同负债数额也是改革以来最差的二季度，同时合同负债下降较大的二季度业绩也并不好。

后续需要更谨慎的观察一下。

（下图点击可以放大）

总的来说第一梯队中洋河当前处境稍微难一些。

我的洋河大部分是2020年底190元以上陆续卖的，剩下一部分年初分两次换成了五粮液。

换的主要原因，洋河多了一些不确定性，另一方面也意识到行业下行，品牌力更重要一些，核心是当时两者的估值是一样的，所以这笔交易并没有太大调整负担。

1月10日99.06卖了剩下持仓中一半的洋河，126元买入五粮液。

剩下的一些5月27日95元卖出，151元买入五粮液。

当时两者估值一样，五粮液的状况要略好一些。

对于这种调仓阻力比较大的，一个是否定过去的自己。

另一个是，一些朋友投资中有个习惯A上亏钱了，就必须在A上赚回来。

所以要学会，沉没成本不参与重大决策。

当然未来还未来，我这笔调仓也不一定对，但是基本上是基于合理的逻辑的。

股息方面：

下图为浙商证券统计数据，以8月12日股价，按2023年分红算，大部分白酒的股息都在3%~4%，而且今年不少白酒企业还进一步提高了分红率，股息已经有一定吸引力了。

总的来说我认为当下的白酒是一个不错的机会：

下图是2010年至今白酒的估值和业绩。

我们可以发现，估值2014年是最低点，普遍10PE左右

业绩2017年开始大幅上涨。

上一轮白酒创造了超额收益其实就这两个原因。

1、因为悲观有了极低的估值。

2、业绩没有像大部分人预料的拉胯，优秀的业绩带领股价上涨，持续上涨进一步吸引关注群体，然后迎来一个业绩提升，估值从低估到高估提升的阶段。

这个期间耐心的投资者获得了超额收益。

相反在2020年底虽然大多数人都觉得白酒好，其实反而没什么太大的机会，因为估值没什么提升空间，基本都在50、60PE，不仅估值没提升的空间，因为估值下降，即便业绩提升，也会带来损失。

不仅是白酒，好的机会核心都一样，大众对一类资产失去信心，给了你较低估值买入的机会，事后企业证明依然可以保持增长，随着信心恢复，行情好转，迎来了估值和业绩的提升。

当下的白酒，至少估值上比较低估了，首先两个核心变量起码对了一个低估买。估值可能还会向下一些，但是当前大部分14PE左右的白酒估值，已经是低估区间，长期看有充足的估值提升空间。

业绩上除非消费持续下行，否则我认为至少头部的企业，保持增长是没什么问题的。

因此是一个大概率创造不错收益的机会。

当然我们也要知道，市场的情绪很难快速转变，2014年在10PE布局白酒的人，也是等了好几年才迎来了较大收益的阶段。

并且和上一轮不同的是，当下白酒进入了存量竞争阶段，未来像2017年之后持续的超高增长大概率不容易。

至于选哪家？

茅台肯定是公认的最优选，除了茅台大家的喜好可能各有不同，后续我也会继续聊聊其他白酒企业。

@今日话题 $五粮液(SZ000858)$

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