谁能在房地产大周期中笑到最后

文 | 老鱼儿

编辑 | 杨旭然

尽管有很多人判断，房地产市场的复苏已经具备了一些有利条件，但行业各项数据还是略显冰冷。

据国家统计局数据显示，2024年1-7月，新建商品房销售面积为5.4亿平方米，同比下降18.6%，降幅较1-6月收窄0.4个百分点，其中，新建住宅销售面积为4.5亿平方米，同比下降21.1%，降幅较1-6月收窄0.8个百分点。

销售额方面，2024年1-7月，新建商品房销售额为5.3万亿元，同比下降24.3%，降幅较1-6月收窄0.7个百分点，其中，新建住宅销售额为4.7万亿元，同比下降25.9%，降幅较1-6月收窄1.0个百分点。

已持续4年多的低迷，给地产行业造成的痛苦显而易见。如今降幅收窄的改善迹象，给从业者和投资者带来了一些信心。

如果我们把时间线拉长来观察，会发现中国房地产行业在40年时间里虽已有过几次剧烈的周期波动，但人们对刚需住房、改善型住房的需求始终存在，政策对于保障性住房始终给予着足够的重视，城市建设也在不断更新——这些都成为了行业翘楚成功跨越周期的基本盘。

甚至可以说，房地产行业中，相当多的暴雷并非是需求消失导致的，而是企业治理层面存在问题和失误。严酷的寒冬最终会让那些谨慎、稳健、坚持长期主义的企业笑到最后。

01 变局

40年间中国楼市有过一些小周期的波澜，比如1993年的海南房地产泡沫，2008年的金融危机影响，以及后来2014年楼市低迷。波澜中也有不少的知名房企从寂寂无闻到声名鹊起，也有一些从大宴宾朋到人去楼空。不过总的来看，整个行业从未像如今一样，真正开始遭遇市场需求的缩减。

2020年以来，三道红线、房住不炒等调控手段的持续出台，让房屋从投资属性逐渐回归商品属性，金融泡沫被挤出后，房子再也不是稳赚不赔的财富蓄水池，真实的需求开始更多主导房价。房地产市场终于在40年后，迎来了真正意义上的变局。

到目前为止，这场变局仍未真正结束。

中指研究院表示，在各项政策持续发力下，预计2024年下半年新房市场下行态势将有所放缓。但由于居民收入预期、房价下跌预期尚未明显改善，全国房地产市场仍面临调整压力，新房市场或仍处于筑底阶段。

经济学家任泽平同样认为，房地产销售和投资将逐步放缓，预计在未来2年左右见底，未来住房市场的主要支撑将来自改善型需求、城市更新、保障房需求等。

综合考虑多个维度，如宏观经济政策的变化、房企与居民信心修复等因素。任泽平预计中性情景下，2024年供需整体仍将双向略微收窄，并在2年左右完成筑底。

当现实和预期都笼罩了悲观情绪，一些人甚至对整个行业未来是否还会存在产生了怀疑。

02  考验

关于房地产周期，中国市场始终都存在正确的认识，因此在行业变局面前，人们会展示出一种不知道未来在哪儿的无所适从。

如今房企所面对的问题，在世界范围内并不是孤例。许多国家都面临过行业的周期考验。而他们在面对周期问题时的成功应对，可以提供不少借鉴经验。

2008年时，美国次贷危机严重打击了本国房地产市场的信心。美国全国性的龙头房企霍顿公司全年收入锐减了70%。到2009年，霍顿公司的资产负债率飙升至64.5%，流动现金仅为总资产的2.3%，到期借款29.6亿美元，已经在实质上陷入了债务困境之中。

霍顿公司采取了主动应变的策略，以多项措施进行止损，优化债务结构。

经济危机之前，霍顿公司的净有息负债资本比一直保持50%以上，最高时甚至突破了60%，显著高于当时行业40%的控制标准。经济危机发生之后，霍顿公司面对下行局势果断打折促销清库存，同时即便赔钱甩卖也要降低负债比率。到2008年末，霍顿公司的土地储备较峰值已减少了70%。

及时的止损措施，让霍顿通过消减土地存货回收了8.4亿美元现金，折价出让也为公司带来6亿多美元的税收返还。这在为其及时补充现金流的同时，也让其逐渐恢复了经营现金的创造能力。

断臂求生的做法并非放之四海而皆准，但这种全力保障财务安全的理念，已经被现在的房企广为借鉴。

比如，龙湖集团一直在用全航道的正向现金流去降负债总额：

今年3月8日，龙湖集团提前兑付了总规模为46.1亿元的商业资产支持专项计划（CMBS）；6月28日，龙湖集团又提前兑付PR恒祥A2、20恒祥次资产支持专项计划（CMBS），规模为26.5亿元；同日，龙湖还公告宣布已提前购回6.2亿美元的美金债；报告期之后，龙湖在7月按期完成“19龙湖04”债券的回售，金额为14.93亿元；8月如期完成了约20亿元“21龙湖05”债券的回售。另外，龙湖集团也在用长周期经营性物业贷款去替换3—5年的信用债融资。

在这个过程中，龙湖集团的债务规模成功下降，债务周期变长，负债偿还的节奏与获得经营收入的节奏相匹配。

根据统计，截至目前龙湖2024年内已经归还了107亿境内公开债，年内剩余到期境内公开债权仅有10亿人民币。

此外，至2026年底，龙湖无境外公开债券到期，供应链ABS、商票等均已清零。

当然保障财务安全是企业的防守型策略，而积极的“进攻”，才能冲出周期的必选项。

经过多年的摸索之后，行业头部房企实现“进攻”的关键词，其实已经呼之欲出：转型。

03 转型

中国房地产即将面对的，是一场危机，也是一场新生。

很多地产公司的开发业务多半处于盈利困难的境遇。据统计，在已发布中期业绩预告或业绩快报的73家涉房企业中，有46家房企预计上半年出现亏损，出现亏损的房企数占总数的比例约为63%。可以说，以“盖楼卖楼”为主线的粗犷式发展，已经失去了从市场中获取利润的能力。

“以房地产为内核延伸出多维度业务主线”的战略思维，在这种环境下对于房地产企业来说变得非常重要。各大地产公司想获得长期发展，培育成熟的多航道、多业务是核心选择。

这个道理，在过去多年也曾被众多国外同行完成过验证。

还是以霍顿公司为例，经济危机之后公司管理层当即进行战略调整，将客户定位更新为首次置业及改善型住房人群，推出全面覆盖不同群体客户的四大新产品线。当大大小小的房企在经济危机消失之后，熬过危机的霍顿公司，以其准确的市场定位和产品结构再次站上了潮头，在随后的16年间股价最大涨幅超过了40倍，成长为全球市值最高的房地产企业。

三井不动产度过危机的过程也是典型案例。1997年亚洲金融危机时，三井不动产年销售业务亏损达到了781亿日元，是凭借租赁业务的586亿日元利润才得以顺利穿越周期。此后，经历了“周期教育”的三井不动产明确提出要进行业务模式转型，加强租赁业务，并将发展管理业务作为新的利润增长点。

在中国，许多房企也开始多条腿走路。在今年中期，华润置地管理层表示，“第二增长曲线已经形成”，目前已经形成了“一轻两重”资产管理架构，一轻指的是上市公司华润万象生活，两重分别是华润有巢住房租赁REIT和华润商业REIT。

龙湖集团也认为，要想穿越周期成为百年房企，除了要有较低的负债水平，还需要有高比例的经营性收入。

半年报显示，龙湖在地产开发之外的运营及服务收入为131亿元，同比去年增长7.6%，占比已经达到28%。在利润方面这两大业务板块的表现尤其突出，上半年占比已提升至整体的80%以上。

各地龙湖天街客流普遍良好

龙湖方面认为，当经营性收入占比过半时，整个公司就完成了业务收入结构的模式转换。而根据其内部测算，大约到2028年底，其经营性收入的占比就将过半。

龙湖的策略也得到了一些大型机构的认可。如摩根士丹利发布研报认为，龙湖集团资产负债表稳健，经常性收入强劲，使公司能很好地应对房地产行业挑战，并抓住市场复苏的机会。

国泰君安在最近的研报中也表示，龙湖的非开发业务利润占比提升至八成以上，成为公司利润的重要支撑并推动业务结构进一步优化。

标普则对龙湖的运营与服务业务收入保持乐观，预计从2024年到2026年将以每年10%到15%的速度增长。

04 写在最后

当很多人以为“末日”到来时，其实都只是行业周期波动所带来的行业洗牌。

在周期重新向上时，那些成功抵御住冲击的企业将会获得新生，乃至更大规模的成功。而那些被周期洗掉的企业，则只能成为时代的注脚。

对于房地产行业来说，其周期的波动过于漫长，所承载的社会财富和利益过于厚重。根据经济学家库兹涅茨的研究，经济中存在15-25年不等的长期波动，而这种波动在房地产行业中表现得尤其明显。

甚至可以说，房地产行业的周期之长、之重，要超过很多从业者的认知。想要从如此漫长的周期波动中脱颖而出获得长期成功，必然需要大智慧。