熊市的确很痛，但不应该失去信心

（原标题：熊市的确很痛，但不应该失去信心）

我最近情绪有些差，原因是上周参加了两场追悼会，周六的这场家属都快哭晕厥了。生命太脆弱了，明天和意外，不知道哪个先来。

但感觉股市中不少人情绪比我更差，原因是这波熊市太久了，跌幅也足够大了，很多人面临财产收入和工资收入双杀的窘境，经济的回暖似乎遥不可及，不少人感到难以为继。

回顾过去任何一次熊市，你都会比较淡定，因为你有上帝视角，知道它是怎么结束的。

但是，如果让身处熊市的人说一下到底哪一次熊市最艰难，即使他知道历史，也会认为当下的这次最难，因为此时没有人有上帝视角了，他看不清未来，看不到希望。

然而，一旦我们走出熊市，就会发现事情并非那么糟糕，甚至可能会后悔没有在低位时买入更多。

历史总是惊人地相似，但每一次的经历都是独一无二的。

01

有人说，经济不景气，股市就不会有起色。但如果我们回顾过去几次牛市，历史总是给我们上生动的一课，让我们知道，牛市往往在经济状况并不理想的时候出现。

近30年A股的三波大牛市：1996-2001年，2005-2007年，2013-2015年，第一次和第三次都是在宏观经济很一般的时候发生的。

1996-2001年这波牛市，中国经历了持续通缩、国企三年脱困、银行巨额呆坏账，再加上东南亚金融危机，经济上面对的困难不比近两年少。但就是在这样的情况下，股市却走出了一波牛市。

2005-2007年的牛市更是让人印象深刻，涨了五倍。但有几个人还记得2004年4月到2005年7月这段时间，从1783跌到998点的熊市最后一波杀跌有多惨烈？要知道，当时宏观经济非常好，GDP增速从9%上升到11%，外资疯狂投资中国，加入世贸沿海工厂外贸订单拿到手软，创业成功率很高，房价开始暴涨。

那时最流行的解释是，中国股市跟经济无关，连赌场都不如，有制度缺陷，要推倒重来。这种舆论跟现在是不是很相似？

2013-2015年这波牛市，中国经济遇到了前所未有的困难。我在微博上看到一篇陈经老师关于当时经济和股市的描述，很生动。

当时主要传统产业都是产能过剩。钢铁水泥夕阳产业，房地产成交低迷，房价高涨，民众收入低远不够买房，地方上依赖的房地产经济走入困境。民营企业抱怨融资渠道太差，民间利率高启。央企不断收购扩张，低成本融资，民企求投靠，子公司孙公司算不清。经济论坛定期开会替民营企业发声。

产业政策被认为是不符合市场经济原理的政府主观瞎搞。光伏、新能源车等产业遇到困难。欧美反补贴反倾销，江西江苏等地光伏企业破产，首富转眼成空，政府接管收拾乱摊子。

国际媒体发出了明确集体唱空。西方金融企业集体卖出中国四大银行的股份，本来是接轨西方资本的大手笔开放行为，一波唱空都卖光了。2011年美国银行一把卖出了一半建行股份，131亿股，原因是看空地方融资平台。2013年高盛清空工行，美银清空建行。美银本来持有多达19.14%的建行，高盛有7%的工行，都卖了。

后来是移动互联网起来了，房价又涨了，就忘了。但是当时真的很惨很惨，A股比现在惨多了，上证指数2013年跌了6.75%，年末2116点。但是中间跌到了惨绝死的1849点，是前后多少年都没有的绝对最低点。

当时跌了这么多根本没办法解释，就是没信心。后面才好了，到现在虽然A股指数不行，但还是很有道理的，分红高的好股是不断新高的，信心比当时强了些。

现在经济的问题主要是土地资产价格下跌引发的，这个问题迟早会出现，所有其它的经济困难全部衍生于此。

有人说房地产崩盘的情况下，经济不会好，投资股票的收益不可能好，投资要放到房地产企稳的2028年。

其实随便举个反例就可以推翻这个观点了。

1997年亚洲经济危机香港楼市崩盘，一直跌到2003年才见底。但是股市在楼市下跌期间的1998年到2000年走了一轮大牛市，恒指从6544点，涨到18397点创了历史新高。

2008年美国次贷危机楼市崩盘，一直到2012年才止跌，但是美股2009年3月就见底并开启了超级长牛。

房地产下行会影响经济，经济也会影响股市，但股市有自己的逻辑和节奏，不能一概而论。

2021年卖了太多土地，集中在这两年上市，此时恰逢经济衰退，供给增加叠加经济下行，导致房价跌成今天这样。

反过来说，现在土拍已经卖不出地了，央国企也不怎么拿地了，这意味着未来三年无货可卖，等到存货消耗光，新房的价格慢慢修复是大概率事件。

02

最近，我听到不少人说中国不行了，觉得现在国情太不堪了。每次听到这样的言论，我总会想，这样想的人是不是太短视了？如果我们真的以中国历史作为一个评价体系，那么现在的整体社会大环境和普通人生活的小环境，放在几千年的历史里都是非常好的，放在整个世界历史上也是如此。

看到李杰老师这样评价：

“可能更多的是与2020年之前的30年那种波澜壮阔的大时代相比，确实可能不是一个层面的。但生活就是这样，那30多年本来就不是历史的常态，甚至可能每过个几百年才能出现一段类似的短暂时光，那是内外部共振，是总量与结构的共振，真的可遇不可求。

但这不代表，别的时代就不能过好。我想现在阶段，对广大中产最痛苦的事情可能就是职业的收缩和资产的缩水，但我还是那句话，不要把这一刻当做永恒——过去3年多很难，但它也不过就是3年，放在我们的整个人生里，几年的波折应该是不可避免的，十几年甚至几十年都一帆风顺扶摇直上，反而才是奇怪的。

但如果你把这几年当做了未来更长时间的常态，恐怕也会犯错，更重要的是，这种心态恐怕会让你撑不过困难的当下。我觉得国运分为昌盛，平庸和坠落，历史也分为悲哀，平凡和幸运，从各方面来看我们大概率还是处于一个中等的状态。

中等状态是什么意思？大致上来讲，就是一飞冲天的机遇急剧下降，但努力还是有回报，绝大多数的经济社会规律还成立，比较幸福的人生依然是相对容易获得的。”

作为一个85后，我很羡慕70后，尤其是75后，因为他们基本上所有好时候都赶上了，最重要的是赶上了2000年之后，国民财富的快速增长阶段，导致他们财产增长的速度比工资涨得还快。

原因有这几个：

1. 加入WTO后，咱们国家的经济和世界接轨，大家的钱包鼓起来了，自然存的钱和资产也就多了。

2. 城市里的住房政策变了，很多原本属于国家的便宜房子卖给了个人，这些房子就成了大家的个人房产。

3. 房地产市场像打了鸡血一样，房价噌噌往上涨，房子的价值也跟着翻了好几倍。错过房价上涨的人，这辈子都是白干。

4. 上世纪末到本世纪初，国企改革，一些有手段有路子的人因此赚了不少钱。

5. 民营企业也迎来了春天，特别是一些新兴产业，外贸企业，让不少企业家赚得盆满钵满。

很多人找到了赚钱的路子，有的路子是光明正大的，有的则不那么光彩。

这些因素加在一起，在2002年至2018年期间，中国居民财富的实际年均增长率超过13%，远高于这一阶段的居民收入增长率。

2018年后居民财富积累速度出现了明显下降，降低到个位数水平，甚至低于居民收入增长率，有些家庭还出现了财富负增长。

往后看，咱们的财富增长一定会更慢一些。因为经济的高速增长期已经过去了，过去放大财富增长的房产增值、权力寻租等加在经济增长上的杠杆也失效了，所以别指望家庭财富能像以前那样快速增长了。

未来全体居民如果能有6-8%的财富增长速度就已经不错了。投资者冒着亏损的风险进行投资，理应有多于财富增长均值的回报，但没有人能脱离时代，如果过去要求26%的潜在回报是合理的，那么在如今社会整体财富低增速的背景之下，是否要求12-15%的投资回报预期会更理性一些？

2024年上半年，中国的个人所得税增速是-5.7%，但居民可支配收入增长了5.4%。同时，可支配收入的中位数增速高于平均增速0.5个百分点。

宋雪涛总结说，这反映出来的变化是，过去中国可能是“高收入高增速、低收入低增速”，但现在可能变成了“高收入低增速、低收入高增速”。

为啥高收入会变成低增速呢？因为楼市不振、股市不振，财产性收入变少了。北京、上海、广东这几个一线城市和发达省份的居民，以房产为主财产性收入占可支配收入的比例都很高，北京16%、上海13.5%、广东13%。

因为房贷带杠杆，自有本金的跌幅可能比股市还多，比如说首付3成杠杆，如果房屋总价跌了17%，自有本金的跌幅就达到了50%。所以一二线的高收入中产阶层群体，财产性损失特别大，于是大家纷纷选择提前还贷、消费降级。

再反观低线区域，居民的财产性收入占可支配收入的比例都低于5%，对财产性收入的波动也就没那么敏感。

一二线城市的买房人群资产损失太严重了，都在努力降低消费。而三四五线的城市，没有这么大的负债，消费基本都没有收到影响。

这也是本次经济下行周期，一二线城市中产在互联网上卖惨最为集中的原因。

未来，经济增长、企业利润增长、居民财富和收入增长，一定是比过去低的，尤其是以房产为主要资产的一二线城市的居民，这是时代的命格，只能接受，少些抱怨。

在2017年HBO纪录片《成为巴菲特》中，查理·芒格分享了他的生活哲学：“有些人天生爱抱怨，而有些人则选择低头，勇敢地面对挑战。沃伦·巴菲特和我坚信，面对困难时，我们应保持冷静，不必过度反应。我坚信，人生中最愚蠢的行为莫过于自视为受害者。我不喜欢那些让人民感到自己是受害者的政治家。我从未见过将自己视为受害者能带来任何好处。即使你确实是受害者，我也认为这是一种错误的心态。”

我相信，那些喜欢抱怨的人，可能会因为投资而变成愤世嫉俗的人，甚至会成为恨国党。他们本能地将股市波动、房价缩水视为经济崩溃的直接反映，每一次下跌都会在他们心中放大，甚至无中生有地想象出许多绝境般无法过去的困难。他们把每一次经济周期的波动和账户的亏损，都被视为社会对他们的亏欠。

然而，股市的一个真相是，它既是居民财富的储蓄器，也是财富分配的工具。从长远来看，那些情绪不稳定、认知不足、总是悲观、容易被情绪带动的人，他们的资金最终会被转移到那些能够克服这些缺点的人手中。在这种财富再分配的效率上，股市无疑远超过房地产。

最终，这些人既没有赚到钱，也没有享受到投资带来的生活益处，反而给中文互联网增添了噪音和负面情绪。但他们，正是A股市场中超额收益的主要贡献者。

03

今年和出租车司机聊天时，我得到了些许矛盾的回答。在上海，出租车和网约车司机大多数都说生意越来越难，打车的人越来越少；而在其他二三线城市，出租司机却给出了正面的反馈，似乎生意依然不错。

我们不能仅凭一线城市的沉寂与喧嚣来揣测整个国家的面貌，那些高楼大厦、钢筋丛林的背后，在更广袤的土地上，还有烟火气的烧烤摊，一票难求的演唱会，挤满旅游特种兵的景点，这个时代，其实很复杂。

无论如何，我相信我们必将走出衰退，房子、股票等资产最终都会回暖。全世界的经济波动历史都在告诉我们，历史总是有其规律可循。通胀年化3%的增长是主流经济体长期的一个基础值，随着时间的推移，物价、房价、股价迟早回来。那些悲观地认为房价会跌到归零的人，那些固执认为股市将永远下跌的人，显然是低估了市场的韧性。

未来往往是不可预测的，人们的行为通常是心之所向，而这一切在很大程度上受到希望与恐惧的支配。在这样的时刻，信心显得尤为珍贵。

最近翻了不少财报，看到不少曾经50倍、80倍市盈率的企业纷纷估值降低到10倍15倍，不由得感慨，熊市真好呀，现在随便看看啥企业，都是低估。这让我想起了巴菲特在1975年说过的话：“就像一个精力旺盛的年轻小伙闯进了女儿国，现在正是投资的绝佳时机。” 巴神说这句话的时候，美国正经历石油危机，油价高企，出口下降，美元贬值，经济滞涨，股市大跌，跟中国现在的情况很相似。

“别人恐惧时我贪婪”，说起来容易，等真到大家都恐惧的时候，不跟着恐惧的有几人？现在唱衰未来、把未来看得黯淡的声音才会显得理性、客观。回想2019年的时候，那时的氛围仿佛是身处盛世，不少现在看衰的人之前还在祝福祖国繁荣昌盛。

股市涨得好的时候，不少坚信投资不看宏观的人，现在即使美股高估，也要不计代价去美股。21-24年，A股杀了四年的估值，而期间美股上涨了四年。这期间，A股有些企业业绩增长一倍，但估值下来了80%。而美股以苹果为例，21年至今业绩增长只有10%，但估值硬生生拔了3倍。哪边对、哪边错呢？

「别人恐惧、我贪婪」这句话说起来容易、做起来难，因为人会低估真的遇到市场崩盘时，自己的观点与目标将发生多大的变化。在经济衰退期间，你的观念会不自觉地发生偏转，因为在经济衰退期间发生变化的不只是资产价格。如果要你在牛市时想象自己在股价跌三成时会有什么反应，在你想象中的世界里，一切都会和今天一模一样，唯一不同的是股票价值少三成。然而，世界不是这样运作。

经济衰退不会单独发生。股价会跌掉三成，是因为有一大群人、公司与政府搞砸某些事，而这些事可能会削弱你对经济复苏的信心。因此，经济衰退期间，大多数人的投资首要条件可能会从赚成长转向赚股息，对未来会重拾增长失去信心。

在经济繁荣时，我们容易陷入贪婪；而经济衰退的时候，我们很容易陷入恐惧走不出来。尽管巴菲特说别人恐惧时要贪婪，认同这句话的人还是远多于实践这句话的人。这个时候，提前想清楚结论，定好买入步骤并严格执行的人，最可能是做到知行合一的人。

04

每次经济周期，都是一场优胜劣汰，剩者为王的较量。在这场无情的竞赛中，大量企业倒闭，大量员工被裁，而那些最终能够生存下来的企业，便成为了市场的胜者。这不仅市场经济的宿命，更是不变的法则。历史上，美国曾有上千家汽车公司竞相角逐，如今只剩下两家巨头。在航空领域，曾有上百家飞机制造公司，现在民用飞机制造市场几乎被波音一家独占。资产越重，成本结构中固定成本比例越大，这种优胜劣汰的竞争就越显得残酷无情。

投资大师彼得·林奇曾说：“在股市亏钱的一种方法，就是从宏观经济预测开始的。”

你无法提前预测经济何时会衰退，同样也无法提前预知经济何时会好转。宏观经济的不确定性，使得基于宏观经济判断的操作，大概率会以失败告终。

文章就写到这里吧，不知道大家看完有什么感想，希望大家都能在这个艰难的时代中，找到自己的方向与希望。

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