迎接股权投资时代的到来

（原标题：迎接股权投资时代的到来）

我10月12日发了《98年，你会买房吗？》一文，很多朋友来电讨论，现将相关思考补充如下：A股34年，我认为有两个重要时刻，其一是2005年的股权分置改革。“股改”的意义不必赘述，详见我的新书《周期 估值与人性》，它使我辈有了用武之地。另一个就是当下！青萍之末、微澜之间很多人还懵懵懂懂，但或许20年后回望今天，它就是一个新时代的开启。

一．地产时代向股权时代的转变

当下的情形和98年类似，说白了中国需要一个强大的资本市场。实际上，98—99年国家除了启动房地产，还做过其他尝试，其中一个就是发动股市、这就是1999年的5·19行情。只不过当时的股市无论体量还是上市公司质量都难堪大任，所以最终走出来的还是房地产。这就好比1993年的克林顿政府，同时启动了几个远期规划，最终开花结果的是“信息高速公路计划”。

所以国家意愿是一回事，更重要的还是时势！股权替代地产并非今日创见，我入行时就有此说法，只不过过去20年资金还是源源不断流向房地产。现如今，这个拐点真的来了！地产高速增长了23年，高点出现在2021年，高峰期居民每年掏20万亿买房子、现在只有不到10万亿。过去两年，这多出来10万亿被存入银行追求2-3%的低息，这只是权宜之计。居民的财富必然面临再分配和转移，地产陨落后需要替代资产。幸运的是，过去20年中国已经培育了一个成体量的A股市场，有5600家上市公司、涉及各行各业，有几十万亿市值和几亿股民。当前的A股市场可堪大用，已经不是当年的5·19可比。

股权代替地产是一个再正常不过的事，就像当年地产代替小商品、小家电一样，符合一个国家正常进阶的路径，美国当年亦是如此。以1982年为界，美国前40年的平均GDP为8.93%、后40年的平均GDP仅5.21%，几乎腰斩，但美股的大牛市却出现在1982年之后。1982年之前，道琼斯指数有16年徘徊在600点到1000点之间、特别像过去16年的上证综指，1982年之后道琼斯指数一飞冲天、从1000点涨到40000点。而这一切都是在GDP腰斩的情形下实现，似乎有背常识。

但实则很简单，就是美国居民财富从地产向股市转移。地产主导的年代有两大效应：其一，GDP高速增长。很少有一个产业能像地产那样带动那么多产业、聚集这么多力量，所以地产驱动的经济体必然高增长、高波动；其二，一花开罢百花杀。地产作为财富消耗太多资源、占据家庭的绝大部分支出，在地产主导的时代其他资产只能沦为“彩票资产”。过去20—30年的A股如此，1982年前的美股也是如此。

而随着地产的饱和、消退，GDP必然下台阶，其他资产反而迎来生机，地产时代聚集起来的巨大财富需要转移，美股就是在这种背景下走出了GDP和股指的背离。此外，历史的车轮滚动需要诸多配套：美国在1978年实施401K计划，保证居民资产源源不断流入股市；共同基金摒弃明星经理制，转向被动投资和金融工具的创设；ETF是最耐心的资本，成为1982年后慢牛长牛的主导力量；股市带来的财富效应也促成了美国经济的消费转型。现如今，高层也倡导公募改革、被动投资不断壮大、鼓励耐心资本，一切的一切都似曾相识。

因此，9·24的爆发不在于降准降息、存量房贷等常规政策，甚至不在于3000亿和5000亿，而在于高层对股市定位的转变，市场闻到了时代转变的气息。

二．融资市向投资市的转变

很多人认为股市偏虚，无法重现当年地产对经济的作用，实际上这只是对经济增长的浅层次理解。一个国家的经济发展到一定程度，不能仅靠具体产业的一砖一瓦，金融的调节作用会加大。资本市场绝不是虚无缥缈的游戏，它本身就是经济的高阶模式。

过去三十年，A股偏向上市公司、忽视投资者，融资是其最重要的目的。这样做的原因是集中力量做大、做强中国的生产端，这有点像改革开放之初的“工农剪刀差”。在资源短缺的年代，国家优先发展工业和城市、一定程度牺牲农村和农民，这虽然有点不公，但却是历史发展的必经阶段。过去30年，如何给国企脱困、扶植中国的重点产业才是经济发展的重中之中，所以股市设置了各种板如主板、中小板、创业板、科创板和北交所。而扶植生产者、牺牲投资者带来的“生产大于消费”通过出口得以释放，不会压制国内的价格体系。

现如今，时过境迁、沧海桑田。当前中国的企业生产不是太弱、而是太强内卷，让海外竞争者害怕、抵制。国际环境的恶化使“供过于求”不再能够向外释放，高层强调内循环和双循环。在此背景下，A股的定位也会随之转变，从呵护上市公司、忽视投资者转向压制上市公司、保护投资者。通过压制上市公司减少其生产能力，通过保护投资者扩大其消费欲望，这样一来一回可以极大降低中国内部的“供过于求”。希望通过股市的调节作用，将中国经济拉出本轮通缩。

而要实现这一转变简单的工具就是加大上市公司分红力度、鼓励回购、限制减持和融资。这些政策都会降低企业扩大再生产的能力，同时提升股民的回报，使过去30年A股的融资市转变为强调回报的投资市。下图是过去22年A股分红率的变化，2023年归母净利润大致5万亿、分红2万亿，分红率已经接近40%。

所以，过去一年多证监会鼓励分红、降低融资的措施，并非头痛医头脚痛医脚、更不是“老乡别走”等阴谋论，而是基于当下经济的通盘考虑。或许，近三年的红利投资也应和这一时代背景，只是我们2021年初建立头寸的时候并未想这么多。

三．如何最大程度地攫取时代红利

大是大非面前，重要的不是几天涨跌和一城一隅之得失，而是如何最大限度地攫取时代红利。个人认为要做这点除了《98年，你会买房吗？》一文中“努力学习和情绪稳定”外，还需要两点：

其一，放弃“投机”、拥抱“投资”，不要因小失大。

我一大哥90年代开始炒房，全国各地都有其身影，他也完成了原始积累。1998年后，他依然沿用原来套路，赚多亏少、不亦乐乎。可有一天，他突然发现原来买卖那么多套房子都不如自己住的那几套增值多，这就是时代变迁后投机和投资的区别。

在一个慢牛长牛的时代，投机的问题不是亏钱，而是太容易赚“小钱”，又累又赚得不够多！我不是说“持有”就是投资、“买卖”就是投机，但如果你今天买北交所还只是因为其上限是30CM，那注定在后续的时代大潮中因小失大。

其二，保持耐心和平常心。

现在举世闻名的“巴芒二人组”实际上最初是“三人行”，还有一个人是里克·盖林，他们一起投资过蓝筹印花和喜诗糖果。但后来这个人神秘般消失了，2007年印度裔投资者莫尼什·帕伯莱以65万美金拍下巴菲特午餐会，其中一个问题就是“里克·盖林去哪里了？”巴菲特说里克在“漂亮50”的泡沫中过度使用杠杆、最终出局，世间再无其业绩和传说。

老子说“企者不立、跨者不行”，在一个上升的扶梯上站稳脚跟即好、并不需要奔跑。可问题是牛市对人心的考验更大，我身边很多高手都是牛市亏钱、很多公司都是牛市陷入困境。因此，如何在牛市中稳住心神、保持平常心，是非常关键的。

不管如何，股权投资的年代或许真的来临了！过去20年，要想富需要和地产“有染”；未来20年，财富会与股权相随而生。中国向来有丈母娘经济学：30年前我舅舅结婚需要有三大件（冰箱、洗衣机、彩电）；十几年前我结婚需要有房子；或许20年后我儿子结婚，需要打开交易账户，看看持有什么股票、选股标准是什么？