对自由现金流的理解

（原标题：对自由现金流的理解）

【对自由现金流的理解】全部自由现金流：一家企业的内在价值与它上市不上市无关，与短期的股价波动无关，与牛熊市无关，与它市值大小无关，与它是否是新兴行业无关，与附加在企业上的其他任何东西均无关，它只与其“未来”的自由现金流总和有关。
以下内容来自网友的聊天记录：
1、资产≠财富。财富是长期创造自由现金流的能力。在报表中体现为费用的，也有可能是在增加这种能力。在报表中体现为资产的，也有可能是在减少这种能力。
因为财富的本质是创造自由现金流的长期能力，资产的大小并不是真正的要点。一个人83岁时500多亿的资产，只是他33岁时200多万资产有效配置下去的时点体现～换句话说就是他当年账面净值很小的资产已经是很大的财富，但是这个财富的核心价值不是200万，而是如何配置200多万的思想，这种虚的文化。
甚至一些账面净值为负的，例如麦当劳，星巴克，奥驰亚。。。也因为拥有独特的文化，隐含了强大的长期现金流创造能力，其实也是巨大的财富。
2、衰退时期现金为王，这是一个误区～它会让你把人生浪费在，投机接下来的宏观环境究竟是增长还是衰退，这一类谁也搞不清楚的事情上(长远来看没啥搞不清楚的，就是世风日上。眼前来看人人都想搞清楚借机捞点，所以没人能搞清楚～这叫市场有效)。
实际上任何时期，都不是现金为王，而是创造现金流的能力为王。
不要投资那些赌对了黄金时代或者衰退时代的人，因为他们迟早会赌错。要投资那些始终都在致力于，打造现金流创造能力的生意。
3、投资于“改变世界的公司”和“不被世界改变的公司”，在一个相对的时间段内，那些技术进步带来的轻资产高盈利商业模式的科技成长股，在企业家精神和人心的无限创造性双重作用下，创造自由现金流的能力和增速、数量远比同期的垄断消费股要大得多。当然，股价和内在价值的涨幅也是巨大的。
……
一、苹果和可口可乐创造现金流的比较
段永平说：“我觉得苹果的生意模式，主要是iPhone，比可口可乐要好……你说百事可乐一半的价钱你就选择了它，而你知道安卓和苹果的价格差多少吗？真正的苹果用户根本不在乎这些，至少在美国是这样。在中国也是一样的，真正使用苹果的人就是用苹果的。”
此前，段永平在他的雪球账号上也讲过这次有关苹果的对话，他说：“我们聊苹果的时间非常短，大概也就一两分钟。我大概只说了两点。一，我觉得Tim Cook是更好的CEO；二，我认为苹果的商业模式比可口可乐还要强大。”巴菲特对苹果了解之深让段永平感到颇为惊讶，他说：“巴菲特对苹果的了解远超大家想象。”
席间段永平说到大概2013/14年的时候就想跟巴菲特说苹果，但犹犹豫豫地没说，因为他自己已经买了很多苹果的股票，有点不好意思推荐。巴菲特笑着说：“当时你应该说的，下次发现这么好的公司一定要早点说啊。”
2022年，段永平参加伯克希尔股东年会时，巴菲特邀请他参加晚宴，与芒格、比尔·盖茨同桌。巴菲特向比尔·盖茨介绍段永平说：“这是Ping，他告诉我，苹果的生意模式比可口可乐好，所以我买了很多苹果。”
段永平很受触动，他在浙大对话时说：“那天晚上我们只说了那么一句话，四年了，他就领会到了。我跟很多人讲过，没有多少人能理解，而他当时一下子就明白了。”段永平不禁感叹巴菲特的理解能力，更感叹他的人品：“我和他平时也不见面，他就这样介绍我。当然他买了很多苹果，这跟我没关系，这只是个玩笑。但他持有至今可能跟我是有关系的，不过这我们无法验证。”
再举个例子，有一家公司1971年每股分红1.58元，股价122，十年之后，每股分红增加到4.62元，股价却大跌到66.75元（中间有一拆二，分红，股价都统一按1971年股本计算）。
有一个韮菜，在这个低价不买，却在1988年股价大涨到267之后（1986年该公司再次一拆三，股价同样按1971年可比股本计算），才跑去高位接盘。
今天来看，这家公司无论是1971年还是1981年，股价相对于它未来的现金流折现，都是低估的～从1971年至今的复利再投回报显著超过标普500，根本就不存在什么“围绕价值”上下波动。。。就跟股票资产相对于债券资产被低估了几百年一样。甚至在267元追高买入的韮菜，后来也发了财。
这家公司的名字叫可口可乐。这个韮菜的名字，叫巴菲特。
过去十年（2014-2024年），苹果创造现金流的能力，远高于可口可乐。
目前苹果市值大概3.5万亿，利润大概1000亿（2014-2024年，从400-1000亿，1000/400=2.5倍），市盈率大概35倍；而可口可乐市值大概3000亿，利润大概100亿（2014-2024年，从70-100亿，100/70=1.4倍），市盈率大概30倍。
可见，科技成长股经验的价值非常低，进取心、想象力更有价值。
……
二、腾讯和茅台创造现金流的比较
段永平说，腾讯对我来说确定性确实比苹果小不少，这也是现阶段一直下不了大决心多买的原因。苹果下来的时候我完全不用下决心就能下买单哈。不过，腾讯对我而言依然是非卖品，找到一个商业模式好的公司不容易。我猜未来几年内我还会有机会进一步加仓腾讯的，目前确实还是有些事情没想清楚。
不过，我认为腾讯这家公司大概率10-15年内一年可以赚2000-3000亿人民币，愿意出多少钱买这家公司完全取决于你自己的机会成本。(2019-03-14)
全球“高端白酒”数不胜数，好生意的有几个？全球所有酒的生意赚的钱加起来也可能没苹果多（我没算过），你咋会觉得白酒是比苹果好的生意呢？我这里说的是苹果对“白酒”而不是对“茅台”。
茅台并不是基酒在产生现金流啊，是品牌在产生现金流。因此值得评估的不是基酒的数量，是品牌在人们心中成长的力量。
过去十年（2014-2024年），腾讯创造现金流的能力，远高于茅台。目前腾讯市值大概4万亿，利润大概2000亿（2014-2024年，从240-2000亿，2000/240=8倍），市盈率大概20倍；而茅台市值大概2万亿，利润大概800亿（2014-2024年，从150-800亿，800/150=5倍），市盈率大概25倍。
再对比过去二十年（2004-2024年），腾讯利润大概2000亿（2004-2024年，从4.4-2000亿，2000/4.4=454倍）；茅台利润大概800亿（2004-2024年，从8.2-800亿，800/8.2=97倍）。
由此，在企业家精神和人心的无限创造性双重作用下，科技成长股创造自由现金流的能力和增速、数量远比同期的垄断消费股要大得多。单纯从生物进化的角度讲，我们所谓的人生意义就是生存和繁衍，如果说还有意义的话，只是我们自己要赋予其“意义”罢了。从这个角度来讲，就是我们投资于酒企，或者投资于游戏类的公司，也未必没有价值或意义，毕竟它们可以给我们的人生带来快乐价值、情绪价值的。
目前字节跳动系每年净利润约3000亿人民币，腾讯每年净利润约2000亿人民币，华为系每年净利润约1000亿人民币。而这些核心科技民企都不在A股上市，这是由于A股的历史功能定位原因造成的，希望将来能有所改进。美股的常年升势主要也就是靠其科技七巨头。科技是最高生产力。
无论什么样的高科技，最终还是要被应用的，这就像今天我们广泛使用电灯、电话一样，最终AI技术也会被广泛普及应用的。考虑到长期投资的安全性、确定性，或许我们不直接投资于那些快速易变的高科技公司，但是最终我们也会“间接”投资于它们的，我们投资人的“价值”最终也会彰显出来的。所以，对这个问题一点也用不着纠结。
时间是所有高科技的敌人。但是铁路，电网，移动通讯网。。。这些当年的高科技生意现在还在赚钱，不是因为它们是高科技，而是因为它们是人们需要的基础设施。如果未来互联网，云计算。。。这些生意依然能赚钱，也同样应该是因为，它们是人们需要的基础设施吧？
不过，人们不可能只需要基础设施。所以铁路公司市值占比达到30%的情况难以持续，不是说“市场”高估了它们赚钱的潜力，而是说，“市场”低估了其它所有生意赚钱的潜力。
市值是边际交易价格的反映，交易价格与交易者的成本，注意力，喜好，欲望等等有关。生意的长期现金流与交易者的成本和欲望无关。因此交易价格从来都无法反映长期现金流，“或者更准确地说，受交易者成本制约的市场价格，一直都在低估生意这个总体的长期赚钱潜力。
所以经过漫长的时间，各种经济危机，疫病，战争。。。之后，蓦然回首，总是会发现：原来股票资产的长期回报这样高。
……
三、阿里巴巴和万科创造现金流的比较
阿里巴巴和万科都是犯过巨大错误的公司，阿里巴巴这些年乱投资差不多损失了4000亿，但阿里巴巴有强大的现金流创造能力，账上现金大概6000亿，每年利润大概1500亿，净现金流还是很强的，扣掉净现金后的PE好像已经是个位数了，所以即便是犯错也过得不错。而万科公告2024年财报预亏450亿，同时万科创造现金流的能力下降，也就是销售出现问题了，也就失去了应有的价值了！
欠钱本质上是信用能力，欠得多，是生意创造现金流的能力够稳定够大支持的。
危机中倒下的最直观的原因是缺钱，缺钱的直观原因是杠杆太高，杠杆太高的直观原因，是判断环境是处于什么阶段判断错了，下错了注。。。
其实真正的错误在于总是在判断环境这件事本身。
而这个错误的根源，是误把钱当成了要点（关注环境就是盘算如何行动才能与环境“趋势”契合，尽快搞到钱），不知道要点在于为用户创造价值带来的持续创造现金流能力～关注环境关注一辈子，也培养不出这种能力。
所以有意义的投资，是从一开始，就不要以资产数量为目标，要以现金流创造能力为目标。
以资产数量为目标，押注到一厢情愿的资产价格涨跌猜测上，不是什么理想的投资。
这种“投资”不但过程很难理想(资产价格涨跌一直以来都是一种自发庞氏游戏：不创造现金流的资产也能涨而又涨～只要有更傻的傻瓜出更高的价，涨到人们都不敢说这是一件傻事，怕显得自己不够聪明。。。更妙的是当你终于搞懂了这个潜规则，想要利用那个出高价的傻瓜，你就成了那个傻瓜。。。因此赢一把都不可控，更不要说连续多赢几把)，结果往往也不会理想～就算凭运气连开十几二十把大，赢到一堆资产，然后呢？
顺便说一句，有一个流行的观点是内地房地产公司的核心问题在于负债率过高，其实不是：麦当劳，星巴克，万豪，奥驰亚。。。这些公司的负债率更高，净资产都已经是负数。却没啥破产风险。
真正的问题是出在缺乏持续的现金流创造能力上，是大多数内地房地产公司的商业模式，从一开始就隐含了重大缺陷。崩溃只是早几年晚几年的区别而已。因为资产数量和持续创造现金流能力之间，并没有必然的因果关系。
培养不出持续创造现金流能力，依靠资产价格的模式一旦做下去，那在你没离开赌桌之前，不能说自己赢了。在你离开赌桌之后，还能吸引你的只剩下走向赌桌。
如果真不想输，你需要的不是幻想赌赢和纠结何时离开赌桌，而是一开始就为自己另找一种游戏～比如去跟人合伙开赌场。
后一种游戏的要点，是始终把资金配置到能协作创造价值的人际关系上。这里所说的人，不仅包括了今天正在贡献才华的团队，也包括了过去的天才们的工作累积(如果他们的工作在生意上有累积效应的话)。实际上是去构建一种跨越了空间和时间的人际关系协作网，来持续创造价值。
衡量做得好不好的标准，不是搞到了多大数量的资产，而是拥有了多大的持续创造现金流能力。
不同的投资，本质上是不同的商业模式。任何商业模式一旦做起来都有一定程度的路径依赖。比如有朋友问过我：那先抓住“行情”捞一笔，然后再去投资可靠的生意，不是效率明显更高吗？我就想，你这不是效率更高，而是绕了一圈终点又回到起点。。。
想要先捞一笔的结果，多半是一辈子都在捞这一笔，很难真正明白什么是可靠的生意。因为你连“先捞一笔”的必要性根本就不存在这一点都没理解到，等于是连一条路的起点都没找到，怎么可能看到，这条路上几十年走下去才能看到的风景？
前一种商业模式所做的，实际上是寻找比自己更蠢的人以图战胜他们。后一种商业模式则相反，是努力去找到比自己更有才华的人，与他们协作做更好的自己。因此有的投资回报可持续性强，有的很难持续，这是不同的商业模式从一开始就注定了的。
……
四、自由现金流的估算
自由现金流就是赚取了多少真金白银。
巴菲特股东利润的概念就是自由现金流的定义，其计算方式为：
自由现金流＝净利润+折旧、摊销等非现金支出-维持性增量营运资本支出-维持性资本支出
净利润含金量＝经营活动现金流量净额/净利润
经营活动现金流量净额＝净利润+折旧、摊销等非现金支出-净营运资本的增加量
净营运资本＝流动资产-流动负债＝应收账款+其他应收款+预付款+存货-（应付账款+预收账款+其他应付款+应付职工薪酬+应交税费+一年内的递延收益+其他流动负债）
自由现金流的大小取决于净利润含金量和维持性资本支出的大小。我们应该选择投资那些能够源源不断产生丰富的自由现金流的企业。
在具体企业具体分析的时候，网友闲来一坐话投资的活学活用办法值得借鉴：
当然，具体到一家上市公司，这个东西就有些复杂了，如果非要计算的话，可以简单地理解为：自由现金流=经营活动产生的现金流量净额-资本性支出。而资本性支出则主要包括用于购买固定资产、无形资产等长期资产的支出。
但有一个“偷懒”的办法，或者说有一个投资的窍门儿，那就是专门寻找那些具有强大品牌商誉、轻资产、较小的资本投入、较少的负债或不负债的公司去投资就可以了，而这种公司也多往往具有强势的经济特许权、具有强大的进入壁垒等护城河优势（它们的长期ROE最好平均在20%以上），而它们每年产生的净利润便可以差不多视为自由现金流的（典型的例子如茅台、片仔癀等），这种公司让我们分析起来，也会感觉特别省劲儿，没有必要非将它们财务报告中的小数点也给“抠”出来。——这种使劲“抠”的做法，往往是那些擅长财务分析的投资专家们所滋滋以求的，对于我们个人投资者来讲，特别是对于不精通财务分析的个人投资者来讲，我自认为没有必要给自己增加这个难度。
自由现金流说到底是一个常识性的东西，但同时它又不是容易详细计算清楚的东西，如果若想弄清楚一家公司究竟赚取了多少自由现金流，唯有根据不同的公司进行一下毛估估式计算，正所谓模糊的正确胜于精确的错误。实际上，通过这种毛估估式计算，很多的上市公司就不会入我们的“法眼”了，它们就被我们排斥在投资的视野之外了，因为它们原来并没有产生多少自由现金流，即并没有给我们股东赚取多少真金白银的。所以，这个问题也不会难倒我们。
企业的内在价值，就是在它的整个生命周期内赚取的自由现金流（真金白银）总和的折现值。
……
五、生意与财务指标的区别
做生意比寻找数字更重要的，是理解人心。在学会使用完美的数学之前，更需要学懂人性本身是不完美的。
投资中也有很多类似的误区。比如ROE，很多人说这个指标很重要。但我举个例子：
现实中有两个每年稳定创造自流现金流100亿美元的同行公司A和B，都曾经有历史收购形成的巨大商誉，但A形成得早，摊销完了，B形成得晚，账上还有一大笔。结果有可能是A的ROE比B高n倍，但如果由此得出结论说，A生意比B生意好得多，那叫自己蠢。
真正有意义的结论是，啥简单指标对投资来说都不重要。。。重要的是，不要用任何简单指标来看生意～跟形成对生意的错误判断相比，对生意没判断是天大的好事。
要用生意的眼光看会计，不要用会计的眼光看生意。
用生意的眼光看：
1.人与人的关系始终很重要，因为生意的本质就是协作创造价值。
因此在通过投资股票形成的这种特殊协作关系上，需要持续观察和理解大股东，管理层，为什么需要你？他们是如何理解与员工，上下游伙伴，以及其它股东等等利益相关者之间关系的？
2.炒股的要点才是历史成本，做生意要点从来都不是。每个时点需要考虑的都是未来创造现金流的能力。
所以组合投资始终是通过买股票投资生意这种特殊方式中，重要的一环，不要老想着重仓单调一个“价值股”，暴涨了，再去单调下一个暴涨。。。如果隔壁老段用这种方式搞了100多亿，让您眼红，那不是他的错，是您自己的错～总想重复那些商界名人的赚钱故事毫无意义，您不会有他的天赋和运气。但很可能有另外一万个和他一样重仓单调却破了产的人的概率。世上哪有人是看各种商界名人传记学会做生意的？写的人都没学会。
3.做生意一定包含了，总是需要接受不太令人满意事实的风险思想。
我有很多做生意的朋友炒股都是因为长期与生意风险为伴最终超过了他们的心理承受能力，却忘记了不想承担生意风险的炒股，其实是承担了赌博风险。。。
最后，对于一个赚钱的生意而言，股价越跌，赚得越多，只是一个从生意角度思考问题的基本原理。
现实中没人能靠一个基本原理做生意发财。只是说如果有生意方面的特别爱好和条件，也可以，以此为起点走下去。
如果没有，最好是长期配置全球化的宽基指数，多半会烦恼更少，回报更高，过得更好。
如果产品能得到一些人喜爱，就能为他们创造价值，不需要操心厌恶你的人是不是比喜欢你的人多100倍，这是生意的思路。
想要搞清楚多数人的好恶，从而搞清楚哪些资产价格会涨，哪些会跌，这是炒股，炒房，炒币的思路。
麦当劳和可乐这一类的生意，有很多人都厌恶，理由是不健康。奢侈品和国际学校这一类生意，厌恶的人更多，理由是不公平。赌场和烟草这一类生意，绝大多数人都厌恶，理由就不用说了。然而只要有一部份人喜欢，专心为这一部份人把产品和服务做好，其实也能持续创造股东价值。
但这些生意的市场估值，却不是它们持续创造股东价值带来的现金流折现决定的，而是人们对它们的好恶决定的。
2008年可口可乐的股价比11年前低32%，每股股息却相当于当年的2.7倍，1932年可口可乐的股价比5年前低41%，股息却相当于当年的1.55倍。就是因为多数人在在2008年和1932年，变得更加厌恶股票了。
真实的统计数据总是超出人们的想像力：可口可乐百年来给股东带来了几十万倍的复利再投回报(不是说它涨了几十万倍。并且这个回报也只依赖生意能赚多少钱，并不依赖上涨。不涨，回报会更高)。
这说明它的市场估值从来就没正确反映过它能创造的现金流～从1927年到1932年的下跌，不是因为1927年它被高估了，5年后“最终”价值回归。而是它在1927年就被低估了，只不过到了1932年，由于人们厌恶所有股票，它被低估得更厉害了。。。
……
最后，投资就是企业赚钱，小股东分钱，利用市场估值变化捡钱，无他。
在股票市场上，可以有两种办法赚钱：
第一种是依靠股价上涨赚钱。股价上涨靠市值财富增加赚钱，比如，行业企业爆发性成长期带动股价上涨赚钱的风投模式，这种风投模式买特斯拉（市值1万亿，利润100亿，市盈率大概100倍），小米（市值1万亿，利润200亿，市盈率大概50倍）应该是最好的选择，它们有业务高增速但都没有足够的利润支撑股价。我们也知道，市场上很多人会追逐这种风投模式，但很少有人能精准抓到某个突然爆发的行业企业，能力圈外的爆发就爆发了贪婪才导致亏损。
第二种是依靠股价下跌赚钱。股价下跌靠收息攒股赚钱，是立足于自由现金流和分红之上的投资。只要企业有持续创造自由现金流和分红的能力，股价下跌反而可能会让我们长期赚更多的钱，这就是收息攒股，即若想富，攒股数。当然，这种“股权思维”的赚钱办法有点反直觉，或者说更有违人性，所以，很多人并不懂得，或者就是懂得了他们也做不到。
必须深刻地认识到，在股权致富时代，我们个人投资者差不多永远是净买入者，就是后续没有资金了，还可以有源源不断的股息收入再买入。在这种情况下，股价长期低迷并不是坏事，因为它可以让我们买入更多的优质股权，提高自己的年度股息收入（被动收入）。如果仅仅依靠股息收入（被动收入）就可以维持或改善个人家庭的基本生活。一旦达到了这个境地，我认为便可以视为基本的财富自由状态了。在这种状态下，我们的投资也立马会感觉“简单”起来，市场上的很多诱惑或者所谓的机会，自然而然地就会被我们屏蔽掉了。
这种股权思维的赚钱办法，可能是我们个人投资者在这个市场上长期生存、长期盈利的“秘籍”所在。
把公司当成非上市公司，只想公司真实的现金流。这个不难，但需要理性。
如果能够源源不断产生更多的现金流，跌得越多越久，利用其自身产生的现金流再投长期反而会赚得越多。不能产生现金流，跌得越多就亏得越多。。。
没有现金流的东西我是没兴趣的。买入和曾经到过什么价无关，卖出和买入价无关。其实都是只跟公司未来现金流（折现）有关的意思。
凡是没有建立在自由现金流和分红之上的投资，都不够本质，也不够稳定，很难穿越牛熊。
——2025.2.15