欧洲债券成长秘史

美国市场“利息平衡税”以及对外国借款人贷款数额的限制，迫使一些国家想到去欧洲市场发债券融资，因融资与投资的便利性，债券币种范围扩大，成为如今广义上的欧洲债券。

文 | 倪晓宁

在世界金融史上，几乎每一次金融创新都是在金融抑制“上有政策”中出现的“下有对策”，欧洲债券就是其中一例。

欧洲债券最初是在欧洲发行的用以募集美元资金的债券，诞生于20世纪60年代，是当时用以规避美国资本市场管制的金融创新。上世纪70年代后，国际汇率波动幅度增大，为规避汇率风险又陆续出现了以德国马克、瑞士法郎和日元等为面值货币的欧洲债券，发行地也扩展到亚太地区、北美和拉丁美洲等地。

因而，欧洲债券演变的最终结果是既可以和欧洲无关，也可以和美元无关。其确切定义可以简述为：A国的政府、金融机构、企业或国际组织在B国市场上发行的以C国货币为面值的债券，比如日本公司在澳大利亚发行的美元面值债券就属于欧洲债券。这样绕人的金融产品，其产生和发展缘于二战后美元的中心地位和欧洲重建。

二战后，美国在经济上稳居世界老大位置，1944年建立的布雷顿森林体系更是确立了美元在国际汇率体系中的中心货币地位。然而，美国人没能为这样的霸主地位高兴多久就遭遇了烦恼。从20世纪50年代开始，美国国际贸易盈余逐渐减少并趋于赤字，跨国公司不断扩大海外直接投资，同时纽约作为当时唯一真正的国际资本市场吸引了众多欧洲融资者，这些因素共同造成美元资金大量外流的局面。

于是，美国政府开始担忧是否还能坚守布雷顿森林体系中美元兑换黄金的承诺。1960年11月，肯尼迪赢得了美国总统大选，国际收支赤字成为其在任期间最为担心的问题之一。在军事和经济利益的博弈中，肯尼迪很快意识到德、法两国正在运用战后经济增长带来的货币力量迫使美国改变在欧洲的政治和安全政策，赤字和美元债务也在一定程度上使美国外交政策被欧洲盈余国家的货币政策挟持。在这一背景下，美国政府开始尝试采取限制性措施对资本市场进行调控。

其中，有两项措施起到了关键性作用。其一是肯尼迪总统于1963年下令征收的“利息平衡税”，即对美国居民持有外国在美发行债券所得的利息征税，这一措施导致外国公司在美融资成本增加。其二是肯尼迪遇刺后上任的约翰逊总统1965年要求美国金融机构对外国借款人的贷款数额进行限制。

两项举措限制了外国公司在美国资本市场的融资规模，但是国际市场上美元需求却有增无减，彼时，许多欧洲国家如英、法、德等在战后重建过程中积累了大量美元，正在寻求可获取盈利的市场机会，欧洲资本市场正在逐渐形成。

于是，大家一拍即合，一些国家开始在欧洲市场发行美元面值债券，以避开美国政府管制。世界上第一只欧洲债券于1963年7月在卢森堡发行并在卢森堡证券交易所挂牌，成功地为一家意大利公司筹集到1500万美元资金。这就是最早期的欧洲债券，是面对美国政府管制产生的一次金融创新成果。1968年，美国政府又出台了针对美国公司对外直接投资的管制措施，迫使美国跨国公司也参与到欧洲债券市场当中。

随后，布雷顿森林体系因美国国际收支长期赤字难以为继，终于在1973年彻底崩溃，美元停止兑换黄金，维系各国汇率稳定的固定汇率制演变为浮动汇率制度。为了规避汇率风险，融资者不再单一追求美元，开始根据自身需求发行面值货币为德国马克等其他币种的欧洲债券。同时，发行地也逐步扩展到亚太、北美等地区。这是欧洲债券自身的又一次创新，自此，欧洲债券与其字面含义脱离。

作为一种规避调控的金融创新，欧洲债券从诞生伊始就展示出旺盛的生命力，迅速发展成为国际债券市场上份额最大的品种。究其原因，无非是此种金融创新带来了许多特有优势，比如市场完全自由，债券发行灵活，发行手续简便，发行费用低廉，无需官方批准，也不受任何国家的利率管制和发行数额限制等；同时，利息收入大都可免交所得税的属性成为其吸引投资者的利器。

（作者系北京第二外国语学院国际贸易系教授）