股权众筹：我的投资谁做主

对于股权众筹而言，传统金融监管中的“第一道防线”几乎完全消失。这就意味着，原本主要定位于信息中介的平台不得不冲上前线，肩负起保护投资者的首要职责。

文 | 赵渊 黄震 王兴强

最近，餐饮企业“诺米多”一纸诉状将股权众筹平台“人人投”告上法庭，成为国内股权众筹行业的首例诉讼。

从目前公开披露的案情来看，北京诺米多餐饮服务有限责任公司（简称“诺米多”）与人人投于今年1月签订《委托融资服务协议》，由诺米多委托人人投融资88万元，用于设立有限合伙企业开办餐厅。其间，诺米多按照约定向第三方账户支付了17.6万元，作为项目发起方的自有出资，另有86位投资者认购了总额70.4万元的股权，资金也已经进入第三方账户；但就在餐厅即将开业时，人人投却以发现餐厅铺租价格超出了市场平均水平、资金使用存在问题且未得到合理解释为由，拒绝向诺米多拨付融资款，因此引发纠纷。

人人投最初是以国内首家专注于实体店铺股权众筹平台的旗号而走红，它在创立之初受到了草根投资人和众多企业的支持关注。一纸诉状改变了其前景，也震荡了整个股权众筹平台市场。

由于被贴上了首例股权众筹诉讼案件的标签，此次事件对于整个股权众筹市场影响较大，投资人和项目方也开始更加关注众筹中的风险点。股权众筹面临的风险主要有法律风险、市场风险、信用风险、操作风险、流动性风险等风险。本案主要是其中民事法律风险爆发的体现，这虽然不会彻底摧垮一个企业，但对于企业形象的影响深远，相关公司应重新审视合同安排，梳理运营中的各环节风险点，以避免增加诉讼纠纷。同时，此次案例可能成为后续案例判决的先例参照，对于投资者权益保护等内容，也会为正式立法提供重要的参考和借鉴。

谨防劣币驱逐良币

鉴于本案刚刚被法院受理，孰是孰非目前还是双方各执一词，无法在此做出判断，但可以肯定的一点是，类似的纠纷在未来的股权众筹行业中将会越来越多。

之所以做出如此判断，是因为股权众筹的交易模式本身存在无法消除的风险。目前国内的股权众筹，绝大多数的项目还是一种“合伙做生意”的套路。但我们日常生活常见的合伙，往往是三五知己、亲朋好友之间的组合。这种以人际关系、血缘亲情为纽带而形成的商业伙伴关系，在一定程度上能够预防和化解风险：首先，因为合伙人之间彼此熟悉，且住在同一城市，可以方便地了解企业经营的情况，并参与企业的管理和决策，不太会出现一个合伙人瞒着其他人肆意妄为的情况；其次，即便某一个合伙人独掌经营大权，但考虑到其他合伙人与自己的密切关系，他恐怕也不敢滥用这种权力，结果把亲朋好友全得罪了。但是，在股权众筹的领域，投资人与项目发起人之间非亲非故，甚至天南地北各居一方，而且每个投资人的出资金额和出资比例往往不高。这就导致在一个项目中，发起人既是主要出资人，又是实际经营方，拥有着企业的控制权；而投资人分散在全国各地，彼此之间缺乏有效联络，没有能力也没有办法对发起人进行监督，同时也没有亲情、友情这样的“软约束”阻止发起人做出有损投资人利益的事情。这样一来，我们只能寄望于项目发起人的“良心”和“人品”，让他们不至于拿了投资人的钱大肆挥霍，但这种“人性本善”的愿望恐怕不是任何时候都行得通的，纠纷自然无法避免。

当然，股权众筹投资人面临的风险，和公开资本市场中存在的问题，未必有本质的区别。毕竟，当股民买入一家上市公司的股票之后，也可能被大股东剥削压迫。但是，在证券市场上，有《证券法》等法律法规作为基石，有证监会等监管部门作为后盾，维持着市场的秩序。虽说二者的执行效果并不尽如人意，但至少它们提供了对抗上述道德风险的机制。回过头来，在股权众筹行业，又有什么保护投资人的手段呢？尽管中国证券业协会公布了《私募股权众筹融资管理办法（试行）》，但该《办法》纠结于平台的准入和投资人的适格性，甚少涉及投资人保护的具体方法。另外，尽管《办法》确立了自律监管的理念，以证券业协会为监管主体，但却只是强调对平台的检查和惩戒，而没有提到对于行为不检的项目发起人如何进行追究。因此，对于股权众筹而言，传统金融监管中的“第一道防线”几乎完全消失。这就意味着，原本主要定位于信息中介的平台不得不冲上前线，肩负起保护投资者的首要职责。

正如在本案中，人人投之所以拒绝拨付资金，宣称的理由就是要防范项目发起人不讲诚信和损害投资人利益的问题。诚然，对于任何一家雄心勃勃的平台来说，它们都有很强的动机为投资人创造一个“天下无贼”的市场，因为毕竟平台只有为投资人提供足够好的保护，才有可能吸引更多的人前来投资。可是，在目前的制度和环境下，让平台承担如此重责，也许有些勉为其难。首先，平台与项目发起人之间是一种平等的合同关系，双方的权利义务取决于合同的条款内容。因此，若合同本身未约定平台可依自身判断决定是否拨付资金或处分发起人，那么就算平台是抱着保护投资人的善意，也不能随意行事，否则将招致违约的后果。其次，即使合同对平台的“监管权”做了约定，但在现实中，这种“监管权”的行使也会面临许多质疑。比如，当平台判定项目发起人存在不诚信行为时，是必须依据事先明确的情形和条件，还是完全由自己说了算呢？平台在发现问题中止项目后，要不要给对方合理辩解的机会，还是说可以直接行使合同解除权？再次，哪怕平台全心全意为投资人着想，制定了非常全面、精细的合同和细则，但依然可能遭遇“逆向淘汰”的尴尬。在股权众筹这片缺乏监管的蓝海，平台越来越多，各自在项目审核和风险控制上的标准不一，于是给了项目发起人挑选平台的机会，让他们可以选择条件宽松、对自己最有利的平台来进行融资。结果，平台保护投资人的力度越大，对项目发起人的监督越是严厉，平台上的项目却可能越少，也就越不容易得到投资者的青睐，反而出现劣币驱逐良币的局面。人人投这次被诺米多起诉，其实在一定程度上正是上述问题的暴露。

法治轨道需制度支撑

当平台在保护投资者方面的“权威”受到挑战，或者漠视投资者权益而纵容项目发起人时，法院理所当然地将成为“最后一道防线”。

从这个角度来说，诺米多与人人投之间的这宗官司，作为股权众筹首案，有着非常重大的示范作用，因为这意味着一切的是是非非都将在法治的轨道内得到权威的解决，而不像过去很多涉及互联网的争议最终沦为一地鸡毛的骂战。通过司法裁判，有助于厘清平台保护投资者的义务边界及其行动的合理性，也能为投资人在遭遇欺诈时提供向项目发起人或平台索赔的渠道。

但是，我们也应当注意到，面对涉及股权众筹的纠纷，司法手段也存在局限性。一是法官必须依法裁判，但目前我国尚无专门针对股权众筹的规范，于是法官不得不借助《民法通则》《合同法》等基础性的法律解决争议，而这些法律本身未必能契合股权众筹这种新兴金融模式的特点。二是现行的法律制度可能在某些方面阻碍了股权众筹投资人的保护。比如，投资人人数众多，分布全国各地，如何有效组织进行共同诉讼，对法院而言乃是挑战；此外，股权众筹中各种电子证据（如平台与融资人、投资人之间的电子合同，以及当事人之间的网络聊天记录）在民事诉讼中的效力认定，也是无法回避的问题。三是投资人在股权众筹中的投资金额未必很大，而通过司法途径解决纠纷需要花费大量的时间、金钱和精力，成本过高。可见，不管是投资人还是平台，若想靠法院为自己撑腰，恐怕也并非易事。

归根到底，无论平台或法院，它们在保护投资人方面的缺陷，还是源于制度规则的缺失。因此，要想为股权众筹投资人提供更好的保护，必然需要从完善相应制度着手。有必要建立一套针对自然人、法人、其他组织的健全的信用体制，并进行分类监管，以根治经济交易过程中的信用风险。具体应从以下几方面着手：

对《私募股权众筹融资管理办法（试行）》进一步修订，或由行业协会出台专门的规则和指引，强调和细化投资人保护的内容，统一平台项目审核和问题处置的标准，让平台有足够的底气对失信的融资人说“不”，也避免因为行事缺乏依据而引发纠纷，同时为法院审理案件提供可援引或参考的依据。

针对股权众筹投资人分散、以网络为交易渠道的特点，民事诉讼制度应有所创新，便利共同诉讼并完善电子证据规则，同时积极发展仲裁、调解等非诉纠纷解决机制，以使投资人能够更便捷、有效地通过各种方式获得救济。

在制度建设中，应当加强对投资者教育的重视。事后的纠纷解决再有效，也不及事前的风险防范。行业协会和各家平台有责任建立专门的投资者咨询、辅导、投诉和反馈机制，帮助投资人全面、清晰地认识其中的风险，以合理的心态参与投资，并采取科学、规范的方式进行投后管理，从而保护好自身权益。只有这样，股权众筹行业才能健康成长，真正服务于“万众创业，大众创新”的目标。