上市公司并购重组频响退堂鼓 股东精准减持

在重组股备受市场追捧之时，以承诺高业绩来换取高估值已是惯常操作手法；而当市场对重组股的热度降温后，跌落承诺陷阱的案例也与日俱增之时，部分正在筹划重组的上市公司已经打起了退堂鼓。宜华木业就是最新案例，公司昨日宣布，预计并购标的恒安兴在2014年度的实际盈利情况达不到原业绩承诺利润的75%，其未来经营业绩具有较大的不确定性，故决定终止重组。

计划赶不上“变化”

按照宜华木业2014年10月15日发布的重组预案，公司拟以“定增+现金”的方式作价5.7亿元收购高端酒店软装商恒安兴100%股权，以收益法评估的预估增值率为212%；同时，公司拟向控股股东定增募资1.9亿元用于支付部分现金对价。交易对方承诺，恒安兴在2014至2016年实现的扣非净利润将分别不低于5050万元、6565万元、8535万元。从过往业绩来看，恒安兴2012年、2013年，以及2014年上半年的净利润分别为2206万元、3346万元、2013万元。

虽然该重组计划并未构成重大资产重组，但仍为宜华木业“贡献”了一个涨停板，此后股价还曾继续攀升。不过，该重组在方案公布后三个月宣布取消。昨日，宜华木业公告披露，于1月12日接到恒安兴实际控制人及大股东陈森豪提出终止重组动议的函件，理由是“因市场环境变化，高端酒店用品行业自2014年下半年以来景气度下降，而恒安兴目前主要客户为高端酒店用户，经营业绩受到较大影响。根据目前的初步测算，预计2014年度恒安兴的实际盈利情况达不到原业绩承诺利润的75%。”解除重组协议后，交易双方互不承担违约责任。

盲目追热点埋隐患

事实上，宜华木业并非第一个因酒店行业不景气导致重组终止的上市公司。此前，万鸿集团曾于2014年12月11日宣布终止收购佛山宾馆，公告称“由于宏观经济波动以及国家相关政策对于佛山宾馆的餐饮、食品、住宿等核心业务的影响在2014年下半年进一步显现；加之佛山宾馆在2013年6月收购百辉食品后，投入资金对百辉食品进行了改扩建和扩产，而百辉食品的效益未能在短期内充分体现。经审计机构预审，佛山宾馆的盈利状况未达预期，且未来盈利能力存在一定不确定性。”而据此前发布的重组预案，佛山宾馆的预估增值率高达429%，且当时尚未给出盈利预测。

除酒店行业，影视传媒及手游领域的并购也出现了因实际业绩不及承诺而提前“喊停”的现象。例如：苏宁环球终止收购上海泓霆影业有限公司，天润控股终止收购旭游网络等。其中，为收购旭游网络，天润控股给出了6.1亿元的价格，对应地，旭游网络原股东给出的业绩承诺为2014年至2016年净利润分别不低于4000万元、5000万元、6250万元。虽然按照2014年的盈利预测计算，本次并购市盈率为15.25倍，并不算高，但从过往业绩来看，旭游网络2012年、2013年、2014年前三个月的净利润仅分别为375万元、1829万元、683万元。相比之下，业绩承诺显得颇为大胆，这也为日后重组失败埋下了隐患。2014年12月，天润控股宣布：因旭游网络的两款手游产品未按时上线，考虑到旭游网络所处市场竞争日益加剧，以及其手游产品是否能成功上线尚不确定等因素影响，原预估值可能会发生较大调整。但交易双方最终对估值调整、成交价格调整的事项未谈拢，导致重组失败。

频现股东“精准”减持

有投行人士分析称：“在资产证券化时，业绩承诺与资产估值密切相关，未来的业绩承诺越大，以收益法计算的企业估值也就水涨船高。有些过往业绩并不出众的公司，往往通过这种办法做大资产估值。但是业绩承诺终究是要兑现的，同时市场风格也在转换，重组双方可能会在考虑标的资产的并购前景后终止重组，毕竟长痛不如短痛。”

不过，也有PE人士对上证报记者直言：“有些公司根本不在乎并购成败，通常什么热买什么，把估值吹高、盈利预测编得很漂亮，实际就是为了做股价，然后让大股东或者重要股东减持套现。”

例如某创业板公司，眼看其大股东及关联方的全部持股即将于2013年5月10日解禁，该公司于当年5月4日“准时”发布涉足“互联网金融”的重组预案。本次收购的评估增值率为105%，虽然价钱不高，但是业绩承诺存在虚高之嫌。在同行业上市公司都遭遇业绩下滑的行业困境下，标的资产2012年的模拟合并净利润也同比下滑57%，资产评估预估表中对标的资产2013至2015年的预测净利润分别为1007万元、1132万元和1231万元。然而交易对方却承诺标的公司2013年至2015年的扣非净利润将分别不低于2500万元、3000万元和4000万元。在上市公司股价暴涨两倍后，该项重组于2013年10月11日宣布终止，理由是标的公司2013年前三季度的经营业绩未达预期，并且后续发展前景并不明朗。不过在重组终止前，大股东关联方已经合计减持该公司股票600万股。

而近期的一个案例是，某食品业上市公司于今年1月7日宣布终止重组，并将已过户完成的标的资产退还给其原股东。引人注意的是，该公司于2014年11月26日下午开始停牌直至今年1月7日复牌宣布终止重组，而公司董事长的兄弟恰于停牌前几个交易日内减持公司股票，套现460余万元。关于该行为是否涉嫌内幕交易，公司解释称：“该股东减持公司股票前虽是持股逾5%的股东，但其不参与公司的经营管理业务，同时其减持时公司尚未有终止重组的意向。其减持部分公司股票是因个人资金需求。”不过，即便不参与公司经营管理，作为董事长的兄弟，并在临近停牌时减持，仍显蹊跷。