在互联网和非公开夹缝中的股权众筹如何生存

证监会发布专项检查的通知已经过去了十多天，股权众筹平台们还没从一夜之间变成了“互联网非公开股权融资”平台的困惑之中走出来。目前各地已经在落实对股权众筹的专项检查，但到目前为止，监管层并未就何为“互联网非公开股权融资”做出更多解释。

互联网非公开股权融资的概念犹如一把迟迟不能放下的悬顶之剑，让整个行业都人心惶惶。各种民间解读出于自身利益，不免有所偏颇，让场面更加混乱。笔者认为，尽快对这一概念给出清晰的界定，让现有的股权众筹平台清楚开展业务的边界，对行业健康发展大有助益。

对互联网非公开股权融资这个概念给出清晰的定义并不容易。因为“互联网”与“非公开”之间存在着天然矛盾。关于这一概念的各种解读有很多，但这一矛盾被忽视、被掩饰，就是不被重视，实为一大遗憾。

近日某股权众筹平台创始人撰文，剖析的很清楚：“无论筹资人或众筹平台是否有意实施公开广告或一般劝诱行为，筹资信息都将持续性的处于公开可获得状态。”更重要的是，在社交网络充分渗透的今天，筹资信息很可能通过用户在更大范围内传播。朋友圈到底是私人场合还是公开场合，基本上说不清楚。

监管层尝试过调和这一矛盾。早在2014年12月，中国证券业协会曾发布过一份《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》，这一份文件在“私募股权众筹”的概念被废止之后是否仍然有效?证券业协会没有说明，但是曾发文将《场外证券业务备案管理办法》中的“私募股权众筹”表述修改为“互联网非公开股权融资”，似乎又认可了这个两个概念直接的继承关系，这一点无从验证。

现在唯一可以确定的是证监会官网发布的专项检查通知正文之前的这一句话：中国证监会正在研究制定通过互联网进行非公开股权融资的监管规定。证监会并没有详细说明这一“监管规定”会是怎样的，只是给出了一个大概的方向：

根据《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》等有关规定，私募基金管理人不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得向不特定对象宣传推介，合格投资者累计不得超过200人，合格投资者的标准应符合《私募投资基金监督管理暂行办法》的规定。

显然，对互联网非公开股权融资的监管规定主要将参考《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》这两部已有的法律法规。两部法律法规的规定是一致的：“不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体向不特定对象宣传推介。”其中把互联网明确认定为公共传播媒体。

目前对互联网非公开股权融资造成障碍的法律法规主要是这两部，其他相关的如《公司法》、《证券法》均只有原则性的，并未规定细节。

前文所述的2014年12月那份《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》曾经试图调和这个矛盾，列出了两项细化规定：

1、禁止股权众筹平台向非实名注册用户宣传或推介融资项目;

2、禁止融资方在股权众筹平台以外的公开场所发布融资信息;

这就把融资平台利用互联网发布信息的限制放宽了。但是由于要避免跟现行法律法规冲突，表述欲言又止，仍然过于含糊。例如，禁止向非实名注册用户宣传融资项目，是不是说，融资平台的网站(或微信、APP)上不能向非注册用户展示任何项目信息?这显然是不可能做到的。

综上所述，笔者认为，如果要彻底化解“互联网”与“非公开”之间的矛盾，为行业发展厘清边界不留后患，唯一的办法是修改或者重新解释现有的法律法规，明确允许融资平台或融资方在一定限度内通过互联网(包括移动互联网)进行信息发布。

当然，也要对融资信息的推广设置清晰可操作的合规底线。这包括，股权融资平台可以展示项目的基本情况(名称、融资额等)，但只能向实名注册的经过审核的合格投资者展示项目具体信息;并且，只有经过审核的合格投资者才能参与投资。

国外对股权众筹较成熟的监管的可分为两类，一是公开发行，二是非公开发行。前者以美国JOBS法案为代表，可与国内的公募股权众筹对应;后者以英国为代表，与国内的互联网非公开股权融资属于一类。

公开发行框架下的监管思路是，在放松其公开发行的监管标准的同时，限制融资总额和单笔投资额的上限;非公开发行框架下的监管思路是，将股权众筹限制在私募框架下，但放宽投资者准入门槛同时允许有牌照的机构进行“financial promotion”，也就是所谓金融促销。也就是说，从国外经验来看，放宽“非公开”限制也是必由之路。

当然，法律源自于过去，而创新着眼于未来，股权众筹作为一种新生金融样态，挑战的是上百年来的金融规则，包括美国、英国等金融发达的国家在内，都还没有找到好的监管方式，要求监管部门短时间内出台监管规则也并不现实。