民企融资再获央行大关怀 A股发生巨变?

研报精选：底部再对比 A股即将发生巨大变迁

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广发证券(000776)投资摘要：探寻"A股进化论"，适者生存。资本市场供给侧改革深刻改变A股原有生态，"劣币驱逐良币"的历史一去不复返，绩优股的牛市仍在进行，绩劣股熊市愈演愈烈。交易占优因子向大市值、低估值、优业绩、高股息特征倾斜；DDM核心驱动从盈利->贴现率->盈利与股权风险溢价变迁。从中外宏观背景、市场参与者、交易因子等多个层面理解A股已经以及即将发生的巨大变迁，拥抱新生态、融入新均衡、打造新方法。

投资要点：底部再对比

我们采用连续时间序列而非简单选取特定时间点的方式，从破净股、一元股、高股息率股票和小市值股票等维度再度审视A股底部特征。

①破净股占比超过10-14年熊市，但低于05年和08年熊市时期截至9月17日，A股破净股数量为295只，占比8.3%。占比低于05年熊市的19.4%和08年熊市的12.9%，比10-14年熊市时期的6.2%略高。

②一元股占比超过10-14年熊市，但低于05年和08年熊市时期截至9月17日，A股1元股股票数量为31只，占比0.9%。占比显著低于05年熊市的9.4%和08年熊市的3.5%，略高于10-14年熊市的0.8%。

③高股息率股票占比小于05年、08年和10-14年熊市时期截至9月17日，A股股息率高于4%的高股息率股票147只，占比4.2%。占比低于05年的10.2%、08年的7.4%，接近10-14年熊市的5.0%。

④小市值股占比小于05年、08年和10-14年熊市时期

市值低于20亿元的小市值股票无论是绝对数量还是相对占比均显著低于前三次熊市。截至9月17日，A股市值低于20亿元的小市值股票数量占比11.2%，占比显著低于05年熊市的76%、08年熊市的62%和10-14年熊市的35%。从绝对数量上看，当前小市值股票数量397只，显著小于05年熊市的1030只、08年熊市的986只和10-14年熊市的872只。

⑤政策底已明朗，政策底迈向市场底需要两个时机

18年"政策底"已明朗，A股从破净股、一元股、高股息率股票等指征进一步确认"底部区域"。从"政策底"到"市场底"的传导需要两个时机。时机之一是市场"强势股补跌"的自然出清，目前已基本实现；时机之二是政策效果在经济数据上的落定。观测信号可以是信用传导疏通带来M1与社融回暖、低评级信用利差的回落等，后续须密切跟踪各信用观测指标。

投资策略：新生态、新均衡、新方法

新生态之一：温和去杠杆路径下的A股展望。中国同时推进结构性去杠杆与资管整顿，前者从需求出发紧缩地方政府、国企及房地产；后者从供给出发规范影子银行。去杠杆整体影响先抑后扬，下半场紧信用缓和及风偏回升，贴现率将引领A股反转。行业影响分两大路径，长期来看结构性去杠杆影响基建、地产、过剩产能；资管整顿影响资金链末端企业、环保园林及银行等。上半场配置与表外收缩关系小且财务好的消费龙头(食品饮料、医药)；下半场信用缓和，配置调整充分的金融及被错杀优质成长股。

新生态之二：全球价值链缔造A股科创范式。随着十九大"高质量发展"新的科创政策周期启动，我国正"自上而下"推动建立国家创新体系(NIS)。科创范式之一是沿着NIS寻找提振A股风险偏好发力点，可以拆成政策、资金、基础设施体系厘清A股产业政策信号；科创范式之二是跟踪"三分法"系列指标寻找A股自主可控、新经济等领域发力点，重构成长板块。排序结果如下：1)第一档：计算机、生物医疗；2)第二档：军工、电子、通信、汽车。

新生态之三：产业资本与一二级市场联动。从产业资本及一级市场生态边际变化出发：1)产业资本盈利驱动的增持相对于股价驱动的增持通常会出现单笔增持金额跃升的现象，且存在一定的事件驱动效应，建议关注增减持趋势变化较大的有色、汽车、通信等行业；2)一级市场"理性化"趋势成为一二级市场联动逻辑基础，一二级市场整体及成长板块均呈现"量相关、价无关"特征，建议关注AI、医疗健康、Fintech、新零售等一级市场"强映射"领域。