华峰氨纶：氨纶业务优势稳定，新材料业务成主力
华峰氨纶 002064
研究机构：华安证券 分析师：刘万鹏 撰写日期：2020-07-29
事件描述：
7月 29日，公司公告 2020年半年报。据公告， 2020H1公司实现营收60.98亿元，同比减少 9.43%；归母净利润 6.65亿元，同比减少 22.43%；
扣非后归母净利润 6.34亿元，同比上升 4.04亿元；加权平均净资产收益率为 6.96%，同比上升 2.30个百分点；经营活动现金流净额为12.08亿元，同比上升 0.53%。
化工新材料板块贡献了主要利润， 华峰新材并表导致利润上升2020H1，公司实现毛利 13.62亿元，毛利率为 22.34%；其中，化工新材料系列贡献了主要利润，该系列毛利为 5.46亿元(占总毛利的40.12%)，毛利率为 25.71%；氨纶系列毛利为 5.33亿元(39.09%)，毛利率为 24.62%；基础化工系列毛利为 2.40亿元(17.64%)，毛利率为14.46%；其他业务毛利为 0.43亿元(3.15%)，毛利率为 29.08%。与 2019年 H1比较，公司 2020H1毛利下降了 2.61亿元，其中新材料系列毛利下降 2.8亿元，基础化工系列毛利下降 0.41亿元，氨纶系列毛利上升了 0.34亿元。从地区经营看， 2020H1，公司国内主营业务毛利为 12.09亿元(同比下降 2.10亿元)，国外主营毛利为 1.53亿元(同比下降 0.51亿元)，国外利润下行率更大，主要因为疫情影响出口。公司研发费用支出 2.35亿元，同比下降 13.15%。此外，公司货币资金从去年年末的22.1亿元增加到 20H1的 29.6亿元，应收账款从 20.0亿元减少到 18.5亿元，应付款项从 31.7亿元减少到 31.4亿元。公司应付的减少额比应收的减少额要少，说明公司产业链的话语权增大。
Q2整体净利润环比增长， 净现比大幅提升。
2020Q2，公司实现营收 7.87亿元，环比增加 36.85%；归母净利润 3.92亿元，环比增长 43.98%；扣非后归母净利润 3.69亿元，环比增长 39.25%；
整体销售毛利率为 22.66%，环比增加 0.74个百分点。 净现比从 Q1的-2.0上升到 4.4，盈利质量改善明显。
氨纶板块：产品价格下跌，盈利能力有所下降。
2020H1氨纶业务实现营收 21.63亿元，同比增长 3.67%， 营收占比 35.47%(同比增长 4.48个百分点)；实现毛利润 5.33亿元，毛利同比增长7.46%，毛利占比 39.09%(同比下降 8.53个百分点)。 与 19H1和 19H2相比，公司 20H1的氨纶业务有所下滑， 主要是因为 20H1华东纯 MDI 均价仅为 14601元/吨，同比下降 33.1%，环比下降 17.6%； 20H1华东氨纶(20D、 30D、 40D) 均价分别仅为 36423、 35000、 32058元/吨， 分别同比下降 6.5%、 7.8%、 8.8%，环比分别下降 0.3%、 0.7%、 2.3%。 2020年以来， 纯 MDI 均价从 Q1的 15497元/吨下降至 Q2的 13704元/吨(-11.6%)； 氨纶(20D、 30D、 40D) 均价分别从 Q1的 36500、 35000、 32250元/吨下降至 Q2的 36346、 35000、 31865元/吨， 价格接近 2015年历史低点，氨纶板块盈利状况受到价格影响较大。 目前， 受疫情影响，氨纶的上游原材料市场景气度较低， 氨纶库存逐渐增多， 下游终端市场需求不佳，短期内价格或维持低位震荡。 长期看， 我们认为目前公司氨纶 系列产品均处于历史低位随着下游需求的改善和原料价格上涨， 公司正处于逆势扩张期，在景气度好转后会显示处更强的龙头效应。 从分业务营收来看，公司氨纶板块业务 2019年的营收为 43.7亿元，与同业公司泰和新材氨纶营收(15.1亿元)和新乡化纤氨纶营收(23.3亿元)相比，营收规模更大，市场占有率高，具有规模化的优势；而从毛利率角度看，公司氨纶板块业务 2019年的毛利率为 22.3%，与同业公司泰和新材氨纶毛利率(0.2%)和新乡化纤氨纶毛利率(10.3%)相比，具有较大的成本和经营优势，应对价格波动风险的能力更强。
化工新材料板块： 高毛利成为新的利润增长点。
2020H1化工新材料业务实现营收 21.26亿元， 同比下降 35.74%， 营收占比 34.86%；实现毛利润 5.46亿元， 毛利同比下降 33.88%， 毛利占比 40.12%。公司化工新材料产品营业收入同比减少，主要是销量减少，售价下降所致。 自华峰新材并表后， 化工新材料业务替代氨纶业务，成为了公司营收主力。 我们认为化工新材料领域快速扩张的态势并未改变， 随着全球疫情影响消退， 新材料板块有望重新进入发展通道。
基础化工板块： 产品价格继续下降，盈利影响大。
2020H1基础化工业务实现营收 16.62亿元，同比增长 34.05%，营收占比 27.25%(同比上升 8.83个百分点)；实现毛利润 2.40亿元，毛利同比下降 14.59%，毛利占比 17.64%(同比下降 16.96个百分点)。 基础化工产品营业收入同比增加，主要是销量增加所致。 而与 19H1和 19H2相比，公司 20H1的基础化工业务毛利有所下滑，主要是因为 20H1华东己二酸均价仅为 6849元/吨，同比下降 16.7%，环比下降 15.5%。 2020年以来，己二酸均价从 Q1的 7570元/吨下降至 Q2的 6128元/吨(-19.1%)，价格接近 2015年历史低点，基础化工板块盈利状况受到价格影响较大。
投资建议预计公司 2020-2022年收入分别为 139亿元、 165亿元、 185亿元，归母净利润分别为 17.5、 23.3、 26.5亿元，同比增速为-4.97%、 32.94%、13.97%。对应 PE 分别为 15.5、 11.7和 10.2倍。公司既有高盈利能力的确定性，又有增量业务放量支撑，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示原材料价格波动的风险； 产品价格下跌的风险； 疫情影响持续的风险
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